来源|时代商学院
作者|雷映
编辑|孙华秋
4月24日，MobvoiInc.（出门问问有限公司）将正式在港交所主板挂牌上市，股票代码为“2438.HK”，股票简称为“出门问问”。
公司概况
出门问问以生成式AI与语音交互技术为核心，产品和服务主要分为AIGC解决方案、AI企业解决方案、智能设备及配件三大板块。
1.AIGC解决方案
AIGC解决方案致力于通过AIGC赋能内容创作，面向全球内容创作者提供All-in-one的AIGC服务，出门问问已构建含魔音工坊、DupDub、奇妙元在内的AIGCCoPilot产品矩阵，打造配音助手、写作助手、视频生成等一站式内容创造平台，赋能创作者实现高效内容生成。截至招股书签署日，出门问问的AIGC解决方案已累计吸引约86.5万名付费用户，累计付费记录达100多万笔。
2.AI企业解决方案
AI企业解决方案是出门问问基于自身的软硬件结合能力及语音交互技术，为汽车、金融、TMT及其他行业的企业量身定制AI软件解决方案，例如车内AI语音交互、AI客服。自2020年起，预装该公司车载语音交互解决方案的汽车累计超过200万辆。
3.智能设备及配件
智能设备及配件业务是通过软硬件结合设备，将AI技术应用于“可穿戴、汽车及智能家居”三大人机交互生活场景。目前出门问问已推出AI智能手表、AI智能跑步机等智能设备。2020年以来，该公司智能设备累计销量超100万台。
行业竞争格局：仅2家市场份额超5%
2020年，OpenAI推出“万能语言模型”CPT-3模型。同年，出门问问推出首个AIGC配音平台“魔音工坊”，这也是AIGC技术在中国的首个商业应用。
据灼识咨询报告，按收入计算，全球AI市场的规模在2022年达1997亿美元，2018—2022年的年复合增速达29.4%。其中，2022年，中国AI市场的规模为1942亿元，2018—2022年的年复合增速达36.5%。根据灼识咨询预测，中国AI市场的规模将在2027年达到6448亿元，2022—2027年的年复合增速为27.1%。
从行业集中度看，中国整体AI市场格局较为分散且竞争激烈，不同参与者专注于不同的子行业。
据灼识咨询数据，2022年，中国AI市场仅两家AI企业市场份额在5%以上。同期，出门问问在AI领域的收入为5.00亿元，在国内市场的市场份额约为0.3%。
不过，出门问问在细分领域AIGC市场的排名靠前。据灼识咨询数据，按2022年确认的收入统计，出门问问在AI语音技术及自然语言处理（NLP）软件解决方案领域的收入为3.03亿元，在中国对应细分领域的市场份额为1.4%，位列第三。
同期，出门问问的AIGC解决方案收入达3985.7万元，在中国AIGC市场的份额为9.0%，位列第一；该公司的智能设备及其他配件业务收入为1.97亿元，在全球AI赋能硬件解决方案市场的份额约为0.02%。
主要财务指标分析
出门问问在招股书中并未列示具体的同行业可比公司，综合考虑产品类型及下游应用领域，本文参考Wind列示的同行企业，将商汤-W（0020.HK）、涂鸦智能-W（2391.HK）、科大讯飞（002230.SZ）作为出门问问的同行业可比公司。
1.成长能力：营收年复合增速达12.88%
2021—2023年，出门问问分别实现收入3.98亿元、5.00亿元、5.07亿元，年复合增速为12.88%；分别实现经调整净利润-7343.9万元、1.09亿元、1753.5万元，该公司在2022年实现扭亏为盈。
2021—2023年，同行业可比公司中涂鸦智能-W、商汤-W的收入年复合增速为-5.31%、-4.68%。科大讯飞尚未发布2023年年报，2021—2023年前三季度，其营业收入分别为183.14亿元、188.20亿元、126.14亿元。
2021—2023年，涂鸦智能-W、商汤-W均处于亏损经营状态。2021—2023年前三季度，科大讯飞的归母净利润分别为15.56亿元、5.61亿元、9936万元。
与同业可比公司对比，出门问问的收入增长相对较快。
从细分业务的收入占比看，AI企业解决方案是出门问问最近三年收入增速最快的业务。
2021—2023年，出门问问AI企业解决方案的销售收入分别为5269.7万元、2.63亿元、2.26亿元，年复合增速达106.93%。2023年，该业务收入占总收入的比例为44.5%，是出门问问收入贡献比例最高的子业务。
2.盈利能力：毛利率高于同业均值
与同行业可比公司对比，出门问问的销售毛利率较为突出。
2021—2023年上半年，出门问问的销售毛利率分别为37.49%、67.20%、75.28%，同行业可比公司的销售毛利率均值分别为51.07%、50.18%、43.67%。不难发现，该公司的销售毛利率在2022年提升至同业均值之上，且在2023年上半年较同业均值高出31.61个百分点。
2023年，出门问问的销售毛利率为64.31%，高于同期商汤-W的毛利率（44.07%）、涂鸦智能的毛利率（46.37%）。
3.短期偿债能力：流动比率仅0.12倍
受流动负债项目中或然可赎回优先股及普通股的影响，该公司的财务稳健性偏弱，短期偿债能力不足。
截至2023年末，该公司流动负债项目中或然可赎回优先股及普通股的金额为43.54亿元，占流动负债的比例为96.38%。受该项目影响，出门问问的资产负债率在同业中偏高，短期偿债能力在同业中偏弱。
截至2023年6月末，出门问问的资产负债率为826.57%，同业资产负债率均值则为27.74%；流动比率为0.12倍，同业流动比率均值为7.13倍；速动比率为0.09倍，同业速动比率均值为6.83倍。
风险提示
1.客户流失风险：出门问问的产品及服务的竞争力基于其研发能力，倘若该公司不能凭借技术创新持续开发及升级产品解决方案，则可能无法挽留现有客户、吸引新客户或维持其在行业中的市场地位。
2.价格竞争风险：AI行业的业务竞争激烈，领先的技术公司已表示有意通过价格竞争来赢得AIGC市场份额。如果出门问问不能有效地竞争，亦可能会流失客户，从而对其业务、经营业绩、财务状况、业务前景产生重大不利影响。
3.技术应用风险：任何企业或其他第三方有意或无意地对AI技术的任何实际或已知滥用，均可能会破坏公众信心、侵犯个人合法权益或违反相关法律法规，导致社会公众对AI技术的接受度及信心降低，从而对出门问问的业务、业绩、财务状况等造成重大不利影响。
4.财务风险：出门问问已向投资者发行数轮可赎回股份，上述股权将在公开发行上市后自动转换为普通股，重新指定为权益类资产。但若公开发行于特定日期之前或之前尚未完成，或发生部分指定事件，投资者有权要求该公司赎回该等或然可赎回优先股及普通股，则可能对该公司的财务状况造成重大影响。
估值分析
同业可比公司中，截至4月18日收盘，科大讯飞的市销率为5.73倍，商汤-W的市销率为5.00倍，涂鸦智能-W的市销率为4.28倍，三家同业上市公司的市销率均值为5.00倍。
按同业上市公司的市销率区间4.28～5.73倍为参考区间，出门问问的市值预估在21.76亿～29.13亿元。
截至4月18日收盘，科大讯飞为上述三家可比同行中市值最高的企业，市盈率（TTM）447.59倍。若以科大讯飞为对标参考，按该市盈率计算，出门问问的预估总市值则为78.48亿元。
（全文2750字）
