红利风格与3000点保卫战

一、红利风格怎么走

今天的文章没有主题，写一些近期市场热点问题的思考。

借这一段时间红利风格的调整，梳理一下红利板块的逻辑。

红利风格和高股息板块，平时都是混用的，但两者有本质的区别。股息率=分红率除以市盈率，所以?高股息率的原因，有些是分红高（少量个股），有些是PE低（银行），有些是两者兼有（煤炭、服装家纺）。但由于很少有个股连续高分红，所以，高股息基本上以低估值为主。

而红利股的特点是业务、现金流和分红稳定，但股息率不一定很高，只要别太低，典型的是长江电力，股息率已经低于3%了，类似的公司常常也符合非红利的选股标准，比如大部分非赛道白马股，所以红利股是典型的个股逻辑，要看财务特征，小公司需要自下向上的翻石头。

高股息风格本质上是低估值策略占优，而红利风格本质上是业务稳健低波动的个股选股策略，前者往往出现在不断下跌的市场中的资金抱团，而后者由于不包含估值因素，一般需要相对稳定的市场环境或相应的板块行情。

由于A股长期的成长风格，导致不少个股低估，因而同时兼具高股息和长期稳定红利，比如神华，这也是这一轮高股息行情的基础。但当行情把大部分高股息板块推到较低的股息率时，比如神华现在只剩下5.5%，又有业绩下降的预期，市场其实面临着方向的选择。

后市演化方向一：继续寻找其他高股息板块，比如近一个月上涨的四大行，或者在高股息板块中寻找股息率仍然很高的个股，同时等候相关行业业绩提升（家电、能源、有色）或分红率提升（建筑、石化、交运），通常在大盘向下的环境中出现机会；

后市演化方向二：切换到“红利+行业逻辑”方向，弱化高股息风格本身的特点，不再是煤炭银行石油一枝独秀，偏个股逻辑，但这需要相对稳定的大盘环境。

后市，这两大方向都有机会，但上涨的驱动因素不同：

高股息方向：行业基本面向好的边际变化驱动股息率标准下降，导致股价上升；

红利方向：个股财务特征的变化驱动估值上升，从投资驱动转向内在增长，从低分红转向高分红，从周期波动转向稳定派息。

但这两种机会的级别又是不同的，高股息风格是一到两年的中级风格行情，而红利股是一个时代的审美偏好，所以，高股息风格终会跟以往一样形成“兴起—抱团—崩溃”的风格三部曲，但“红利股”的投资时代才刚刚开始。

二、A股为什么不能像美股印股一样走慢牛？

第二个话题聊聊A股有没有慢牛的可能？

上周的文章《A股大牛市，没有中间道路》中提出，A股的波动性巨大，个股很容易被大盘裹挟着被动上涨或下跌，因此选股策略不如择时策略。很多人在文章后留言提问：美股长期走牛的原因是什么，难道A股就不能走慢牛吗？

以前我一度也认为A股可以像美股一样走“牛长熊短、慢牛快熊”的行情，我在2022年初还写过一篇文章认为：

虽然中美的经济产业结构、监管风格、投资者风格差异巨大，但在优质企业的供给、市场规模、资本的丰富性上却非常相似，相信随着A股的规模越来越大，资产品种越来越丰富，资本的来源性质也各异的情况下，它会更体现出美股的两大特征：

1.优秀企业主导的长期牛市；

2.上涨时波动性减小，下跌迅速释放风险偏好的“快熊慢牛”。

但现在看来，造成A股波动性的原因，远远不止“反身性”这个交易心理因素，而是与更底层的经济特征、管理体制甚至根本的意识形态有关，因此无法通过“规模变大、优质企业供给丰富”来实现长期慢牛。其原因主要有三点：

1.从经济特征上看，中国的流动性过剩又是资本高度管制，加上散户为主的交易，导致股市阶段性呈现资金进出引发的单边趋势行情。

M2持续几十年的高增长，全社会积累了巨大的流动性，股市代表高风险偏好的投资方向，A股投资者以非专业的散户和基民为主，风险偏好波动天然比机构投资者大，导致资金阶段性地呈现持续流入与流出，是形成A股大级别牛市与熊市的根本原因，而非宏观经济驱动。

比如本轮熊市是由于持续通缩导致消费与投资的双双萎缩，风险偏好持续下降，股市资金持续流出，这种资金持续流出的极限就是底部，所以我在上一篇文章说，用3000亿-3500亿的成交量作为熊市底部的核心指标。

同样，上涨超过一个阈值，加上突破前高，场外资金加速进场，股市也不会走美股的慢牛而是快速暴涨。

2.从管理特点看，我国经济管理体制过度信赖“有形的手”，每次都是用力过猛，纠枉过正，导致“一放就乱，一管就死”。

最典型的是熊市下跌中，不断释放利好，这个利好无法改变资金流出的趋势，因此无法扭转下跌趋势，却会积累潜伏下来，成为下一轮大牛市的“干柴烈火”。

3.从意识形态上看，剩余价值、资本家、剥削阶级，这些与资本市场格格不入的概念，都植根在每一个人的意识中。如果有一天，你也有很多钱了，你可能就能体会到有钱人的那种恐惧，为什么A股的股东不能像美股一样长期把财富留在股市上增值？你就能理解那些钱没有耐心的真正原因。

我觉得现在市场主流的声音过度悲观，认为A股有制度缺陷，不改就永远在3000点。但哪一个市场没有制度缺陷？难道2005~2007年就没有制度缺陷了？A股的制度缺陷跟涨不涨没有关系，A股的制度缺陷是深层的，而不是什么“转融通”、“股东减持”，把股市不涨归罪于制度，跟“不是我不努力，都怪XX”是一个逻辑。

一个市场的特征取决于其生存的土壤，一出生就定型了，要么永远3000，要么一冲8000，这是A股高波动性的神经质的特征决定的，每一个A股投资者都需要适应这个市场，不要抱怨。A股不是一个正常的市场，所以不能用正常的思维去判断，思维太正常的人，更适合炒美股，在A股会变疯，A股必须要有极端思维，不怕浮亏不惧浮盈。

三、3000点与金融管理部门的KPI

最后聊一个“国家队守3000点”的迷思，这可能只是市场的美好愿望，实际上，国家队不是守某一个点位，而是保证不出现流动性危机。

虽然3000点很重要，它只是一个心理因素，即便守不住，只要大家都默认了这个点位，不出现大的流动性危机，低于3000点对于管理层并非不能接受。大家可以看一看去年12月，指数第二次跌破3000点后，市场不恐慌，管理层也没有出手，一直到月末出现雪球崩盘的恐慌和流动性危机后，国家队才出手。

所以，即便短期启稳，回到3000点以上，不代表这就是下半年的最低点了，我还是年初的那个判断，熊市不一定会跌多深，但需要看到跌多久，时间才是最重要的，要看到市场成交极度清淡，机会很少。

话题可以扯远一点，不管“村里”还是央行，我们都要知道他们的“KPI”，不要做无谓的幻想。

以央行“借入国债抛售”这种操作为例，你可以想象成债券市场的“转融通”，这可不只是做空债市，而是变相收紧全市场的流动性。

你可能觉得当下还要“紧货币”，这是疯了吗？那是因为你不知道央行的“KPI”，央行可以接受长期国债利率下降，但不能接受下降如此之快而引发金融风险，这个监管思路跟过去长期认为“股市暴涨会引发金融风险”如出一辙，而现在金融管理部门最大的KPI就是“防范金融风险”，“村里”也是一样啊，3000点不重要，只要不暴跌，至于经济发展什么的，都是更次要的。

汇率政策也是如此，汇率本身跟股市无关或者说是中性的，但如果要硬保汇率，也是要收缩流动性，收缩用汇的自由度，这些都不利于股市流动性，或者换句常听到的话“不惜一切代价干XXX目标”，股市是那个“代价”，而不是目标。

所以，股民和基民不要老是自作多情，觉得金融政策是围绕自己转的，是为了振兴股市，银行才是中国金融市场最核心的系统，企业和储户才是目标，股市常常成为代价，只有在年初那种金融风险暴露的时期，才会偶尔当一回“目标”。