作者王介超中信建投证券金属新材料首席分析师
王晓芳中信建投证券新材料研究员
年初至今，以锑锡钨钼为代表的小金属商品价格出现较大幅度上涨，且近期有加速上涨态势。
Wind数据显示，截至5月16日，锑(1#)价达到119090元/吨，年内涨幅达47%。截至5月15日，钼精矿(45%-50%，国产)价格达3765元/吨，年内涨幅达18.21%。江西钨精矿(65%)价格为15.45万元/吨，单日上涨1000元/吨，年内涨幅达26.4%。另据金投网数据，截至5月16日，锡(1#)报价275000元/吨，单日上涨2500元/吨，年内涨幅32%。
我们认为，一众小金属品种均出现上涨现象绝非偶然，其背后是“产业巨变+供给强刚性”所共同驱动。
第一，需求端受益产业巨变。2006年“煤飞色舞”行情的主要驱动是国内城市化过程所带来的地产基建大发展，而穿透到元素周期表，其需要的是以钢铁、铜、铝、锌为代表的基本金属，那时小金属的消费地大多在发达国家；而当下，面对全球新的技术革命浪潮以及国内的制造业升级，元素需求结构发生重大变化，如锂钴镍稀土因新能源汽车发展需求大增、锡因AI发展需求增长、钼钨因金属材料升级需求增长、锑因光伏需求及军工需求而增长，基本金属中铜铝同样受益新能源发展，需求出现增长。
新材料、新能源以及人工智能等领域的发展，对应到小金属上面的单位使用量可能不如基本金属大(小金属更多是添加剂形式存在)，但小金属所发挥的作用却不容小觑，如钼元素的“耐磨耐腐蚀耐高温”性质之于高端制造，锑元素的“澄清”性质之于光伏玻璃、“热缩冷胀”性质之于军工，锡元素因熔点低、展性好、易与许多金属形成合金，并且无毒、耐腐蚀等特性之于半导体、光伏焊带、汽车电子等等，我们认为在供需驱动以及美元信用重构的背景下，本轮或是历史级别的行情。
小金属的需求弹性及价格弹性强于基本金属。(1)新兴领域驱动的需求当中，小金属板块的需求弹性或强于基本金属，以锑为例，经我们测算2019年锑下游需求中，光伏玻璃占比或仅为5%，2023年已快速提升至23%；(2)此外，由于小金属更多是以添加剂形式存在，下游对其价格敏感性较低，同样以锑为例，根据湖南黄金公告，焦锑酸钠在光伏玻璃的生产制造中，用量一般保持在0.2%-0.4%。根据百川盈孚，截止到5月10日，光伏玻璃吨成本约2378元，焦锑酸钠价格约61500元/吨，据此测算，锑元素成本占光伏玻璃比重约5%-10%，而光伏玻璃在组件成本中占比不足20%。综上所述，光伏下游对于锑价的弹性敏感性较低。
第二，供给端资源稀缺性日益显性化。小金属通常面临更高的资源稀缺性且资源枯竭日益突出。锑在地壳中的含量仅0.0001%，锡在地壳中的含量仅0.004%。此外，由于常年过度开采，普遍面临资源储量减少、品位下降的情况。
小金属板块的超额收益同样更大。我们选取2008年以来4轮有色金属股票牛市作为分析对象，子版块分别选取小金属、工业金属、贵金属的申万指数，并以“子版块累计涨幅-有色行业累计涨幅”作为对应超额收益率。总体而言，小金属板块在有色金属板块牛市期间最终实现的累计收益率较高。
不过，小金属的后续行情也面临一些风险和不确定性因素。第一，欧美经济数据已经出现下降趋势，若陷入深度衰退对有色金属的消费冲击是巨大的。第二，美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性，制约了通胀的回落，美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。第三，国内部分有色金属消费还与房地产销售情况变化有关。(中新经纬APP)
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