事件：4月25日，SHFE氧化铝冲高至3621元/吨，环比+3.96%。电解铝社会库存环比下降5.5万吨至84.1万吨，去库加速。
1、晋豫地区铝土矿复产持续不及预期
河南地区自1月份开始频发有矿山复采消息传出，但目前仍无复产迹象；山西地区督导仍较紧张，多数矿山复采进展有限。国内矿供给持续不及预期，导致氧化铝产线复产不及预期，4月仅山西地区某一家氧化铝厂实现一条生产线的复产，但该部分复产产能暂未达到满产。
2、海外减产，供给进一步收缩
美铝Kwinana氧化铝厂预计从二季度开始关停，三季度计划全部停产，涉及产能219万吨/年。3月澳大利亚昆士兰州天然气管道发生火灾，导致当地氧化铝企业生产受到影响。海外氧化铝供给进一步收缩刺激海外氧化铝价格上涨，目前澳洲氧化铝粉FOB报价在380美金/吨左右，折合国内港口现货价格约3480元/吨左右。
3、下游电解铝复产推动需求抬升
截至目前，云南地区电解铝实现复产产能54万吨，目前部分产能仍在爬坡中，随着电解铝运行产能的不断抬升，对氧化铝的需求量也进一步提升。
国内氧化铝产能虽过剩，但氧化铝价格主要体现铝土矿的资源属性，2023年中国铝土矿67%依赖进口，在国内环保及督察较严，铝土矿供应持续不及预期情况下，进口比例或进一步扩大。过去3年，几内亚铝土矿价格从44美元/吨涨至71美元/吨，矿端价格的不断抬升为氧化铝价格上涨提供动力。
河南铝专项调研要点：河南铝土矿复产难，铝土矿资源价值仍被严重低估
1、铝土矿：河南三门峡周边铝土矿去年停产以来一直没复产，山西因煤矿安全事故也全部停产。两地矿石储量已大幅下降，品位及品质也持续下降。即使复产，量也很小，对氧化铝价影响有限。中国铝土矿67%依赖进口，未来占比会进一步提高。
2、氧化铝：河南氧化铝企业的铝土矿库存极低，进一步复产难度高，后续不排除进一步减产。使用周边矿完全成本在3,100~3,200元/吨，当前氧化铝价基本无利可图。进口铝土矿折算到氧化铝3400元/吨也没利润，氧化铝涨价未导致河南氧化铝复产主要因铝土矿也在上涨。河南山西已无竞争力，沿海布局或出海成为大势所趋。
A氧化铝企业：1）本地铝土矿不让开。2）铝土矿：外购山西、广西及贵州的矿，平均价540~550元/吨，原料库存18万吨。3）氧化铝：三条线年产能140万吨，目前开两条，一天2700吨，1月之前开三条，去年106.9万吨。4）成本：完全成本3100元/吨，维持盈利。5）碳酸锂：在建年产3,500吨碳酸锂生产线预计6月投产。
B氧化铝企业：1）本地铝土矿不让开，周边资源枯竭了，即使开量也少，对氧化铝价影响也很小。2）铝土矿：河南其他地方的为主，山西全停了，加运费价格也不划算，没有贵州广西过来的，进口矿暂时没用，按照氧化铝3,400元算没利润，不亏现金流，库存80万吨。3）氧化铝：5.5条线年产能280万吨，去年利用率75%，现在只开了两条线，预计100多万吨。4）成本：氧化铝之所以开主要靠镓支撑。
C氧化铝企业：1）本地矿没开。2）铝土矿：山西也停了。3）氧化铝：去年产量40万吨，停产几个月了一直在停产。
D氧化铝企业：1）本地矿没开。2）铝土矿：山西停了，主要用平顶山和进口矿，库存不到50万吨，进口矿可以用到下月中，进口矿到厂600+元/吨。3）氧化铝：四条线总产能210万吨，23年产量190万吨。目前开三条线，平顶山可满足两条线，剩余用进口，如果进口矿没了就会减一条线。4）成本：完全成本3200元/吨。去年亏损。5）锂年产能5,000吨，一个月几十吨，进口矿及山西矿锂都很少，改用进口矿后，上个月停了。
相关标的（24年保守假设氧化铝3500元/吨，电解铝2.0万元/吨）：
#中国铝业（601600）：氧化铝及电解铝全球第一，公司氧化铝产能2226万吨，铝土矿自给率52%，电解铝产能800万吨，预计24年电解铝产量700万吨，氧化铝产量2200万吨，归母净利129亿，对应当前PE9.4x。
#中国宏桥（1378）：氧化铝及电解铝产量全球第二，公司氧化铝产能1950万吨，其中印尼200万吨，铝土矿自给率100%，电解铝产能646万吨，预计24年氧化铝产量1950万吨，电解铝产量630万吨，归母净利211亿，对应当前PE4.8x。
天山铝业（601168）：铝土矿开始放量。公司氧化铝产能250万吨，电解铝产能120万吨，预计24年氧化铝产量240万吨，电解铝产量116万吨，归母净利39亿，对应当前PE8.5x。
南山铝业（600219）：印尼氧化铝高盈利。公司氧化铝产能350万吨，其中印尼200万吨，电解铝合规产能48万吨。预计24年氧化铝产量350万吨，电解铝产量53万吨，归母净利42亿，对应当前PE9.2x。
云铝股份（000807）：弹性大的绿色铝厂商。电解铝产能300万吨，氧化铝产能140万吨，预计24年电解铝产量260万吨，氧化铝产量140万吨，归母净利46亿，对应当前PE10.4x。
神火股份（000933）：煤炭+电解铝双轮驱动。电解铝产能170万吨，煤炭产能855万吨。预计24年电解铝产量160万吨，煤炭产量760万吨。预计归母净利52亿，对应当前PE9.3x。
中孚实业（600595）：预计24年电解铝权益产量63万吨，罐料产量60万吨，煤炭权益产量41万吨，年归母净利润11亿元，对应当前PE13.3X。
焦作万方（000612）：预计24年电解铝产量42万吨，自备电可满足近90%需求，归母净利润5.1亿元，对应当前PE17.7X。氧化铝龙头锦江控股，注入预期强
