来源|时代商学院
作者|毕肖磊
编辑|郑少娜
编者按：资本市场波诡云谲，在起伏跌宕的变革中，震荡与重塑交织，曲折与前进并行，淬炼洗礼后，将涌现出一批优质公司。风向已现，拐点将至，时代商学院特推出“发现新质好公司”系列专题，掘金未来。
2024年，“人工智能+”被首次写入政府工作报告，它既是新质生产力的核心部分，又是发展新质生产力、赋能千行百业的重要引擎。
受益于AI产业链蓬勃发展所带来的算力需求提升，AI服务器作为上游基础设施建设的重要组成部分，有望进入快速增长期。
近日，AI服务器领域龙头企业工业富联(601138.SH)发布了2023年年报（修订版）。数据显示，2023年，该公司受益于AI服务器产品收入占比提升，云计算业务毛利率同比增加1.12个百分点，产品结构进一步优化。
需注意的是，受宏观经济环境影响，2023年全球服务器市场需求有所下滑，相比于传统服务器，当前AI服务器渗透率仅为1%，短期内的收入增量或难以对冲服务器市场整体下滑的趋势。2023年，工业富联云计算业务收入同样同比减少8.54%。
当前，工业富联的AI服务器客户包括英伟达(NVDA.O)、微软（MSFT.O）、谷歌(GOOGL.O)、亚马逊(AMZN.O)等全球互联网巨头，产业链先发优势显著，随着上述大客户在AI领域持续加大投入，工业富联后续仍有一定的增量空间。
时代商学院将从公司业务布局、五大财务能力、战略规划等角度入手，对工业富联进行整体研究，分析其当前经营实力水平以及未来业务发展潜力。
整体情况：AI产业链核心厂商，AI服务器收入占比大幅上升
1.1业务介绍：2023年三大业务均负增长，AI服务器逆势提升
年报显示，工业富联主要从事3C电子产品的生产经营，包括通信及移动网络设备、云计算、工业互联网三项主营业务。2023年，全球经济环境持续低迷，智能手机及穿戴设备市场出现衰退，该公司各项业务的收入均有所下滑。
数据显示，2023年，工业富联实现营收4763.4亿元，同比下滑6.94%。其中，通信网络及移动网络设备、云计算、工业互联网分别实现营收2789.76亿元、1943.08亿元、16.46亿元，分别同比下滑5.81%、8.54%、13.89%。
不过，2023年，工业富联云计算业务的毛利率自上市以来首次突破5%，这主要得益于AI服务器收入在其云计算业务占比大幅上升至30%，拉升了该业务的毛利率水平。
工业富联的云计算业务主要生产服务器、存储设备及相关高精密机构件等云服务设备产品。相比传统服务器，AI服务器一般采用异构形式，在CPU的基础上叠加AI加速芯片提升计算能力，其制造难度增加，价值量更高。
从产业链环节看，AI服务器产业链上游主要为计算芯片、存储等核心部件与PCB、散热等配套模块供应商，中游主要包括主板集成商和服务器厂商，下游则为国内外互联网巨头及电信运营商与政企客户。
因此，工业富联位于AI产业链的中上游。该公司在年报中表示，其AI服务器业务也包含上游GPU模组、基板等。
1.2服务器市占率全球第一，供应链优势明显
Trendforce（集邦咨询）数据显示，2023年，全球服务器采购需求弱，出货量预计下跌至1443万台，同比预计下滑4.8%，但AI服务器出货量逾125万台，同比增长超过47%。
在传统云计算服务器领域，工业富联出货量常年居世界第一，在ODM（原始设计制造商）厂商中的市占率超过四成，但在AI服务器领域，品牌服务商浪潮信息(000977.SZ)则为行业龙头，2021年市占率超20%。
3月14日，工业富联母公司鸿海精密工业(HHPD.L)董事长刘扬伟在财报电话会上表示，AI服务器将成为其未来成长的主要动能之一，市场份额目标是40%。
相比竞争对手，工业富联在AI服务器领域拥有先发优势。2017年，工业富联携手英伟达和微软共同推出全球首台AI服务器HGX1。截至2023年，其AI服务器已迭代至第四代，并开始量产英伟达的H100及H800等高性能AI服务器。
此外，与英伟达的合作也为工业富联带来供应链方面的渠道优势。而浪潮信息等厂商受芯片出口管制影响，其AI服务器产品无法使用英伟达A100、A800、H100、H800等先进AI芯片。
五大财务能力解析：研发投入遥遥领先，营运及偿债能力有待加强
2.1成长能力：AI服务器渗透率持续提升，持续贡献利润
据TrendForce数据，2022年全球AI服务器的渗透率约在1%，2022—2026年的复合年均增长率为10.8%。IDC的预期更加乐观，预计2021—2026年AI服务器的复合年均增长率将达17%。
除英伟达、微软之外，工业富联的AI服务器客户还包括谷歌、亚马逊等全球互联网巨头。另据市场消息，工业富联已向苹果(AAPL.O)独家供应AI服务器产品。
随着上述大客户在AI领域加大投入，工业富联的AI服务器业务将持续景气。AI服务器的海外订单增量，或将成为工业富联未来新的利润增长点。
2.2费用管控能力：研发费用、销售费用同比下滑，管理费用同比上升
年报显示，2023年，工业富联在期间费用管控方面卓有成效，同比减少1.87%。其中，研发费用、销售费用同比分别下滑6.7%、3.16%，但管理费用同比增长10.38%，主要为职工薪酬同比增长13.24%。
另外，截至2023年末，工业富联员工总数为191521人，较2022年末减少7552人。缩减人员主要集中在生产、技术部门，分别减少5825人、2499人，销售人员反而增加757人。
通过管控期间费用、减少员工规模等手段，在营收缩减的情况下，2023年，工业富联仍实现210.4亿元的归母净利润，同比增长4.82%。
2.3研发能力：上市以来研发投入首次缩减，仍大幅领先同行业公司
年报显示，2023年，工业富联的研发费用为108.11亿元，同比下滑6.7%，为上市以来首次同比下滑。其中，物料消耗费、技术服务费两项科目费用同比分别减少11.05%、32.61%。
从行业对比看，时代商学院研究发现，2023年前三季度，102家消费电子企业（申万二级）的研发费用同比增长率均值为7.6%，而工业富联同比减少6.38%；但从绝对值看，去年前三季度工业富联的研发费用为78.17亿元，于消费电子行业排名第一，远超行业平均值3.79亿元。
专利方面，截至2023年末，工业富联拥有有效申请及授权专利6608件，同比增长8.7%；2023年新增专利申请1094件，同比增长6.9%。新增专利中，41%为云计算、工业互联网、机器人等技术领域授权。
2.4偿债能力：负债水平有待降低，资产负债率高于行业均值超10个百分点
年报显示，截至2023年末，工业富联的资产负债率为51.13%，同比降低3.36个百分点，但远高于2023年前三季度消费电子行业资产负债率平均值39.43%；流动比率、速动比率也均同比提升，但低于2023年前三季度的行业平均水平。
2.5营运能力：同比有所下滑，仍处于行业前三分之一
据Wind数据，2023年，工业富联的应收账款周转率、存货周转率分别为5.12次/年、5.69次/年，同比均有所下滑。
从行业对比看，2023年前三季度，工业富联的应收账款周转率在102家消费电子企业中排名第17名，存货周转率排在第34名。
展望：AI产业驱动，主要业务均有望受益
3.1AI服务器业务展望：液冷行业发展前景广阔，产品储备有望受益
AI服务器相比传统服务器功耗剧增，其出货量提升将为液冷行业带来广阔的发展空间。英伟达CEO黄仁勋曾公开表示，液冷技术是未来散热技术的方向。
在技术与客户储备情况方面，2018年起，工业富联就与英特尔展开合作，联合发布多部液冷规范、白皮书等行业标准指南。2023年11月8日，在世界互联网大会乌镇峰会上，工业富联与英特尔联合发布下一代先进散热技术。
此外，2024年3月18日，工业富联旗下子公司鸿佰科技股份有限公司出席英伟达2024GTCAI大会，展出与英伟达合作开发的新一代液冷机柜技术和解决方案，其中包括AI数据中心液冷解决方案GB200NVL72。
3.2通信网络及移动网络设备业务展望：高速交换机产品全球市占率超过75%
生成式AI的高带宽需求增长，意味着对网络设备的要求提升。据IDC数据，2023年交换机市场规模为446亿美元，相较上年增长21%。
2023年，受数据中心AI化及网络升级趋势推升，工业富联的高速交换机及路由器产品营收逐季升温，全年实现两位数增长。
目前，工业富联高速交换机产品的市场占有率超过75%。其800G高速交换机已进行NPI（新产品导入），预计2024年将开始上量并贡献营业收入，产品结构有望得到进一步优化。
此外，2023年，在消费电子市场相对低迷的情况下，受益于在高端智能手机市场的积极布局，工业富联的精密结构件业务收入逆势增长。
据CounterpointResearch发布的最新《全球智能手机出货量预测》报告，2024年，全球智能手机市场有望实现3%的温和增长。这或将带动工业富联精密结构件产品销量进一步提升。
3.3工业互联网业务展望：累计打造9座“灯塔工厂”，引领制造业转型
2023年，工业富联新增赋能3座世界级灯塔工厂，累计打造9座灯塔工厂。其中，该公司旗下AI服务器工厂进入世界经济论坛（WEF）公布最新一批“灯塔工厂”名单，成为全球首家AI服务器“灯塔工厂”。
工业富联在年报中表示，未来，该公司将以灯塔工厂为标杆引领，持续为大中小型企业、园区及产业集群等不同类型客户提供全场景数字化转型服务。
3.4第二业务曲线：广泛布局新能源汽车、半导体、元宇宙等领域
近年来，除电子3C等主要业务外，工业富联同时在新能源汽车、半导体、元宇宙等领域开辟第二增长曲线。
其中，在半导体领域主要布局先进封装、测试、装备及材料、EDA软件、芯片设计等产业；在新能源汽车领域重点布局轻量化、智能化、省电化及零组件研发等产业；在机器人领域的关键零部件、核心系统、工业视觉及自动化等环节均有相应投资。
[参考资料]
1.《富士康工业互联网股份有限公司2023年年度报告》.上交所官网
2.《工业富联郑弘孟：第二增长曲线聚焦“大数据+机器人”》.中国证券网
3.《AI服务器行业深度：驱动因素、市场空间、相关机遇、产业链及相关公司深度梳理》.慧博深度
4.《高估值下，AI服务器业绩究竟如何？》.长城策略
5.《2024年中国AI服务器行业市场前景预测研究报告》.中商产业研究院
（全文3937字）
