一直以来,煤炭股的主要逻辑,还是聚焦经济周期的“周期品投资框架”。
2001年开始,煤炭行业量价齐升,进入黄金十年。2003-2007年,煤炭企业利润总额由85.73亿元增长至871.88亿元,年均增长59%。
2008年金融危机,推出“四万亿”,大幅拉动了电力、钢铁、建材等行业需求。煤炭行业景气周期开启,产量、利润创历史新高。
2011年,煤炭行业新增产能达历史最高峰,随着“四万亿”效应减弱,产能过剩问题凸显。2015年行业亏损企业占比超过90%,利润总额不足500亿。
2015年“棚改货币化”,带动房地产市场爆发性增长,煤炭下游需求回升,库存全面下降。
2016年供给侧改革开始,2015年淘汰煤炭落后产能1.0亿吨,2016-2019年共淘汰煤炭落后产能9.2亿吨,煤矿数量从2015年的10800处降2019年的约5300处,产业集中度上升。
疫情后需求大幅度回升,俄乌冲突拉动全球能源价格,国际煤价大涨。叠加“双碳”政策出台,运动式减碳,同时水电来水不足,造成煤炭需求激增,煤炭2021-2023年增产保供,盈利于2022年创出历史新高。
煤炭未来展望:
1)煤炭行业新增产能持续低位,供给无向上弹性,行业可能长期面临保供问题。
2)需求端中长期看,火电主体地位不变。
2023年《关于建立煤电容量电价机制的通知》,现行的煤电单一电量电价机制调整为“两部制(容量电价和电量电价),要求新能源装机必须匹配一定容量的火电,充分体现煤电对电力系统的支撑调节价值,侧面承认了火电的主体发电地位。
3)我国富煤贫油少气,煤炭是保障能源安全的压舱石。
4)制造业转移与印度发展,煤炭的海外需求越来越多。
部分低端制造业转移去东南亚,东南亚能源消耗量增长是确定的趋势。印度GDP的飞速发展,对于煤炭需求抬升(已经成为全球第二大煤炭进口国),对于正在萎缩的全球煤炭贸易量,可能意味着中国进口的煤炭将会越来越少。
5)碳中和不会一蹴而就,《促进钢铁工业高质量发展的指导意见》明确表示,钢铁碳达峰由2025年推迟到2030年。传统能源的逐步退出,应建立在新能源安全可靠的替代基础上。
6)煤炭可能是唯一没有供给弹性的行业,摆脱周期轮回。
在高景气背景下,煤炭可能是唯一没有供给弹性的行业。
纵观过去几年不同行业的兴衰,水泥行业16-20年领跑大宗商品,价格区间涨幅超过65%;碳酸锂受新能源汽车带动,价格从5万涨至50万,工业硅涨幅超过1倍,但后续带来的都是产业资本的大局进入,供给快速扩张,供需失衡,进入大幅降价的周期轮回。
反观煤炭行业,2020H2之后开始的量价齐升,后续价格在能耗双控、俄乌冲突带动下,不断创出历史新高,行业利润也不断推升,从行业固定资产投资与在建工程角度,并未看到有明显放大,行业新增产能动力在2013年以后便回落至谷底。
究其原因,08年四万亿的需求激增,带动了煤炭钢铁行业的繁荣,也带来了产能过剩的阵痛,2015年煤炭全行业亏损超过90%,而2016年开始的供给侧改革,16-19年间政策出清10亿吨产能,也使得产业资本不敢轻举妄动。
2021年双碳目标的横空出世,产业对于中长期需求看淡,同时2015年以后激增的土地、拆迁、机械、人工等成本,导致新开煤矿单吨投资额超过1000元/吨(新疆地区资源埋藏条件更好,成本较低约600-700元/吨,但也受到外运运费的影响),在当前煤价850元/吨的情况下,经济性导致新增产能冲动消减。
7)低利率环境+资产荒,红利资产投资吸引力提升。
10年期国债利率持续下行,未来中国可能长期是低利率,资产荒问题逐步凸显,红利资的投资吸引力增强。
从偏长线资金的险资角度看待,超额收益率随着资产荒,也在逐步收窄,但历史承接的保费收益率要求较高,险资需要增配红利资产,去匹配长端利率。所以从煤炭行业的角度,2023年8月底800元/吨市场煤价底部确认后,首先增配煤炭板块的就是险资。
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