来源 | 新经济观察团旗下毕读财经
作者 | 子夜
8月23日，在港上市的“互联网职教第一股”粉笔(02469.HK)披露了2024年上半年的业绩报告。
根据财报，粉笔今年上半年实现收入16.3亿元，同比下滑3.1%；净利润2.78亿元，同比增长约240.9%；经调整净利润为3.49亿元，同比增长21.2%。而在2023年上半年，粉笔的同期营收为16.82亿元，同比增长曾达到15.9%。粉笔交出的中报收入低于业绩指引，比起去年甚至略有下降。
为此，粉笔董事长、首席执行官张小龙先是公开信致歉，随后又启动增持、公司回购等多动作。但轮番操作之下，资本市场却用脚投票给出了答案。8月26日其股价盘中上涨超7%，但8月27日粉笔股价再次下跌，发稿前为2.7港元，下跌4.93%。而上市以来粉笔股价一度飙至15.4港元。与最高点相比，其股价已缩水超80%。
而在这背后，粉笔的创始高管和其他机构投资者均多次减持，被张小龙“手撕”过的高瓴资本已不在主要股东之列。
01
上半年业绩喜忧参半 用户增长乏力
财报显示，粉笔有限公司2020年12月14日于开曼群岛注册成立为获豁免有限公司，在国内的主营业务是提供非学历职业教育及培训服务。2023年1月9日起在香港联交所上市。
截至2024年上半年，粉笔有两大业务，即培训服务及图书销售，其中培训服务是其收入顶支柱，在报告期内贡献了84.6%的收入，采用OMO模式进行授课。
而在今年上半年，粉笔培训服务收入同比下降3.1%至13.79亿元，去年同期为14.23亿元。粉笔解释称，下降是由于上半年事业单位人员招录联考笔试与省级公务员联考笔试撞期，导致公司的事业单位人员招录考试培训课程的销量下降。
但从市场需求来看，公考和事业编需求依旧广阔。2024年国考报名人数首次突破300万，2023年报考人数为259.77万人?，同比增长15.5%。事业编方面，相关数据显示，2024仅广东事业单位集中招聘最终成功报名人数为655716人，与去年同期相比增加80947人，增幅14.08%。
在火爆的市场需求之下，粉笔的培训服务理应成为“风口上的猪”，获得长足增长。但实际上却开始进入下滑区间。
在7月26日发布的公开信中，张小龙指出了收入低于指引的一些客观外部原因：比如，消费降级也波及到公考行业，粉笔App人数虽然保持不错增长，但是人均消费略有下降。此外，行业竞争加剧，尤其是线下门槛低的产品，价格战非常严重，客观上损失了一部分市场。
这些外因在同行身上也有印证。以中公教育为例，2024年一季度实现营业收入7.63亿元，同比下滑14.08%；2023年实现营业收入30.86亿元，同比下滑36.03%。
不过，从内因来看，粉笔还面临更严重的问题：月活用户增长乏力。
财报显示，2024年上半年末、2023年底和2023年上半年末，粉笔的平均月活跃用户数分别为920万、910万和920万。可以看出，在最近一年，粉笔的月活用户几乎没有增长，2023年底甚至减少了10万人。
粉笔表示，报考人次在中短期内会显著增长，将会带动参培人次的增长。但是招录类考试培训行业的集中度降低令行业整体的客单价受到一些压力。
与此同时，粉笔的另一块收入来源图书销售也出现下滑。2024年该板块实现收入2.52亿元，在总营收中占15.4%，去年同期为2.59亿元，同比下降约2.7%。粉笔表示，图书销售收入下降主要是由于公司的事业单位人员招录考试教材及辅导资料的销量因上述原因而下降。
02
AI带来降本增效 政府补贴等收入超千万
2024年上半年，因内外因叠加，粉笔营收和营收增速下降，且收入低于预期，但却保障了利润大幅增长。这背后的原因是什么？在毕读财经看来，有三点原因。
首先，粉笔持续拓展AI技术的确带来了降本增效。
张小龙在公开信中表示，之所以利润影响比起收入影响小，主要原因是粉笔在AI在教研服务上都开始发挥作用，降低了成本提升了效率和质量。
据其提供的数据，2024年上半年，粉笔整体师均收入贡献为51.8万元，收入成本同比缩减9.6%至7.5亿元，其中培训服务成本缩减11.6%。
财报数据显示，得益于人工智能技术及其他在线技术赋能大幅提升授课效率，2024年上半年公司收入成本为8.27亿元，较上年同期的7.47亿元下降9.6%。成本的下降也为粉笔的利润增长腾出了空间。
粉笔还提到，依托自主研发的技术和海量的学习行为数据，粉笔的在线学习系统可以实现学习轨迹的数据全纪录与学生薄弱点的实时反馈，大幅提高老师授课效率。以在线教学或通过在线和线下融合的模式为主导的小班培训课程为例，2024年上半年，小班培训课程录得收入约10.259亿元，占总收入的62.9%。
其次，员工福利开支及股份支付开支下降。
财报显示，粉笔上半年培训服务的毛利率由去年上半年的53.9%增至今年上半年的57.9%，主要由于雇员福利开支减少及运营效率提升。
2024年上半年，粉笔全职讲师为3145人，2023年底为3225，数量下降也带来了相关开支下降。其中，上半年雇员福利开支为6.78亿元，去年同期为9.64亿元，下降近30%。
同期，雇员福利开支确认的股份支付产生的总开支下降64.9%至0.71亿元，去年同期为2.02亿元。
受此影响，与雇员相关的行政开支和研发开支均出现下滑。2024年上半年行政开支为1.98亿元，同比下降38.3%；研发开支为1.08亿元，同比下降24.4%，主要由于向研发人员的股份支付减少。
第三，政府补助等其他收入增长。
财报显示，粉笔的其他收入由2023年上半年的930万元增加46.0%至2024年上半年的1360万元，主要由于按摊销成本计量的其他金融资产的利息收入增加及政府补助增加。也就是说，上半年粉笔依靠金融理财的利息和政府补助，拿到了1360万元的收入。
从此前的报告来看，粉笔拿补助已经是常态。2023年全年，粉笔公司获得政府补助680.9万元，增值税减免692.3万元，金融资产利息收入570.4万元，其他收入合计为2889.6万元。
整体来看，在收入下滑之下，粉笔通过AI、降低员工福利开支等手段实现了降本增效，并通过政府补助等方式保障了利润增长。但这种增利模式能否持续，还得打个问号。未来如何在市场低迷下持续提升主营业务收入，是粉笔的首要考量。
03
高瓴已非主要股东 高管及机构多次减持
针对收入不及预期等问题，7月26日，张小龙发布了《致歉与坚持》公开信，承认“最重要的原因是我在战略定位上的问题。” 张小龙坦言，理解资本市场对粉笔的质疑批评，甚至用实际行动给公司教训，粉笔确实很多(方面)做得不够不好，在此向各位投资人表达歉意。
而为了体现对粉笔发展前景和增长潜力充满信心，中报正式发布后的8月26日，粉笔公告称，张小龙增持66万股股份，对价约为195.4万港元，平均每股价格为2.961港元。
同日，粉笔宣布回购70.55万股，耗资199.73万港币。媒体报道显示，粉笔近三个月累计回购股份数为5493.60万股，占公司已发行股本的2.4%。
而在此之前的1月11日及1月12日，张小龙还曾增持张小龙增持49.15万股。
但无论是致歉信还是随后的增持、回购举动，均未打动资本的心。且一年多之前，张小龙对资本的态度却并非如此。
2023年6月，张小龙“手撕”高瓴资本的相关事件登上热搜。事情的起因是，在粉笔解禁第一天，高瓴等机构卖出粉笔的股票，张小龙称“这个大佬在解禁第一天无脑狂卖，搞的大家以为我们出什么大事了。”
随后媒体报道称，高瓴资本并非清仓，而是减持了1250万股，总金额约为6406.88万港元，持股比例降至4.99%。
尽管张小龙随后又称酒后嘴欠，但却引发了公众对高瓴与粉笔及其母公司猿辅导的资本纠葛的关注。
根据公开信息，粉笔的母公司猿辅导从成立起累计融资超过250亿元。而张磊的高瓴资本参与了G轮和G1轮。2020年10月，猿辅导完成最后一轮22亿美元的融资交割，投后估值为155亿美元，投资方包括此前的老股东腾讯、高瓴资本、博裕资本和IDG等。
但随后的事情人尽皆知，2021年“双减”政策出台，猿辅导上市搁浅，高瓴资本、IDG等风投机构转而入股猿辅导的职业教育板块业务，即粉笔。
2020年12月，粉笔从猿辅导分拆独立运营，作为分拆对价，粉笔向猿辅导的股东发行1.13亿股A类优先股，合计价值63.91亿元。随后的2021年，粉笔又与B系列投资者签署购股协议，后者支付的购买价相当于每股股份约12.35美元，合计金额为3.9亿美元。不过，高瓴资本此前在猿辅导的投资无法退出。
这轮购股协议也是粉笔对外宣布的3.9亿美元的A轮融资，由IDG资本和挚信资本领投，CPE等跟投，这些机构大都是猿辅导最后一轮的投资方。
粉笔IPO前，张小龙持有12.26%的股份，魏亮持有约4.06%股份，猿辅导创始人李勇持股12.38%；猿辅导联合创始人李鑫持股7.6%，合计持有35.33%的股权。另外，腾讯持股14.13%，IDG持股11.95%，高瓴持股6.02%。
而受粉笔业绩波动以及自身套现离场需求，粉筆的机构股东名单发生变化。据粉笔2023年财报，截至2023年底，腾讯、IDG和Matrix China仍为股东，但高瓴资本已不在主要股东名单之中。
而根据港交所的规定，港股持股5%以上的股东以及董事、高管减持股票需要公告证券的交易方式、交易申报、锁定期和减持数量等方面。
高管方面，截至2023年底，张小龙持股11.27%, 魏亮持股3.73%，李勇持股11.39%，李鑫持股5.18%，持股比例普遍下降。
此外，根据同花顺披露的数据和名单，以及粉笔2023年报，截至2023年末，IDG减持了1841.41万股，Matrix Partner China减持了2154.33万股，李鑫减持1195.75万股，Green Greek Holding（李鑫先生全资拥有）减持2916.6万股，Even Classic减持850万股，IDG和Matrix China相关基金也减持了百万股。
同花顺显示，2023年12月12日，张小龙等人减持664.1万股；前一日减持871.45万股，12月8日减持1086.94万股。随着减持操作，四名一致行动人的合计持股比例下降至31.52%左右。
其中有增持的是Chalk World，增持了2750万股。粉笔2023年报显示，魏亮持有Chalk World Ltd的全部权益。2023年12月19日，魏亮根据IPO前购股权计划行使购股权，粉笔向Chalk World发行了2750万股。在此操作下，魏亮的实际持股仍为3.73%。
但不论如何，我们依旧肯定粉笔利润暴涨，以及增持的做法，这对公司来说并非坏事。至于未来的股价走向和高管动态，我们只有长期关注。
目前，也有证券公司给出了中性评价。东吴证券发布的中报点评指出，考虑到2024年上半年考试周期错配，以及消费大环境的影响令收入承压，下调公司2024-2026年归母净利润从5.2/7.0/9.1亿元至4.5/5.5/6.6亿元，对应2024-2026年PE分别为20/17/14倍，但维持“买入”评级。
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