原创和毅咨询
一
并购施工企业的背景
近年来，随着政府债务监管日益趋严，城投公司面临着较大的转型升级压力。但作为地方重要的基础设施建设主体，城投公司长期以来在传统城市建设和基础设施投资领域也已积累了丰富的经验和资源，因此，打造工程建设施工业务板块成为很多城投公司开展市场化业务的突破口之一。城投公司结合自身业务特点、经验和资源禀赋，在充分调研基础上，运用资产重组、兼并、收购、参控股等多种资本运作方式介入工程施工领域以实现业务的快速扩张，从而有效提升公司盈利能力和市场竞争力。
建筑施工业务作为开发建设的基础性业务，与城投公司房产开发、全过程咨询等业务共同构成了开发建设的产业链条。建筑施工能力的打造与提升对城投公司整体业务协同运作至关重要，对于城投公司营收增长和现金流的打造也具有重要意义。并购施工企业可以在最短时间内实现工程施工产业链的延伸与拓展，提升企业资质，抢抓更多业务机遇。城投公司并购施工企业后，有效整合施工企业原有客户及渠道等资源，通过从单纯的工程管理向施工等环节的延伸，完善城投公司开发建设产业链，推动双方优势互补，实现1+1>2的协同效应。
表1-1 城投并购施工企业案例
二
并购施工企业的策略
开展建筑施工业务首先应获取相应资质，目前，部分城投公司暂不具备建筑施工企业资质，且建筑施工基础较为薄弱，缺乏相应的专业人才，自行培育建筑施工能力的难度较大、时间长、成本高；可考虑并购（控股）一家具有市政工程施工总承包一级资质的建筑施工企业。
建立标的企业从股权性质、资质、人员、技术、能力、资产、规模、两金、在建工程、现金流等的筛选标准，从标的企业契合的专业优势、经营效益、增值能力、管理水平以及可拓展能力等方面进行整体评估。
标的企业原则上要求具有工程施工总承包一级及以上资质，注册地为城投公司所在区域范围内或邻近区域，或者承诺收购（控股）后将企业总部搬迁至既定区域的成建制建筑施工企业，具备专业的管理团队和稳定的市场化业务支撑，并购后能与城投公司在业务、组织、人员等方面产生协同效应。
三
并购施工企业的方式与操作要点
1并购方式
1.股权收购
根据实践来看，城投公司并购施工企业一般通过股权收购的方式实施。城投公司收购施工企业股权，实现对施工企业的实际控制并间接持有施工企业资质，施工企业主体地位保留。城投公司缺乏某领域必要施工资质，也缺少所需技术团队、市场渠道及相关业绩，施工企业主体地位保留有利于城投公司迅速进入新的业务领域。比如，成都兴城投资集团有限公司以15.66亿元的交易作价收购中化岩土3.49亿股，持有中化岩土集团股份有限公司29.19%的股份，中化岩土集团股份有限公司具备市政公用工程施工总承包一级资质、建筑工程施工总承包三级资质等。
另外，股权收购案例中，分为城投母公司直接实施收购、城投公司通过下属控制子公司实施收购。例如，浙江城建集团股份有限公司通过其控股子公司——汉嘉设计集团股份有限公司，收购杭州市城乡建设设计院股份有限公司的85.68%股权。
表3-1 城投并购施工企业方式
2.公司合并
公司合并分为吸收合并与新设合并，实践中存在城投公司通过吸收合并方式，整合施工企业。比如，2022年5月9日，威海高新城市建设发展有限公司公告，通过吸收合并的方式进行资产整合，被吸收合并方为威海高新城市建设有限公司。
在吸收合并方式下，被吸收的施工公司解散，城投公司承继施工企业的资产、业务资质、项目手续等。根据《住房和城乡建设部关于建设工程企业发生重组、合并、分立等情况资质核定有关问题的通知》（建市〔2014〕79号）相关规定，符合条件的建设工程企业发生合并申请资质证书的，可按照有关规定简化审批手续：“（1）企业吸收合并，即一个企业吸收另一个企业，被吸收企业已办理工商注销登记并提出资质证书注销申请，企业申请被吸收企业资质的；……（2）”
3.成立合资公司
城投公司与具有相关资质的施工企业通过成立合资企业，将城投公司、施工企业原有资质变更到合资公司名下。该种方式下，双方在资质互补、资源整合等方面具有良好的合作基础。双方可通过新设合并操作，在新成立公司持有一定比例股权并以此作为载体开展业务拓展。
比如，2022年6月，保定市城市建设投资集团有限公司为更好地承接重点工程建设项目，拟通过国有资本控股的合作方式组建施工工程公司，推动城建项目开展，要求合作伙伴须具备市政公用工程施工总承包壹级、建筑工程施工总承包壹级、机电工程施工总承包壹级等资质，且经营状况良好。再如，2023年12月，为满足武穴市国有平台发展需要，武穴市城发集团、农水投集团也发布了相关公告招募建筑类企业成立合资公司，并且在资质方面，要求其具有建筑工程施工总承包一级或市政公用工程施工总承包一级以上资质（含一级）。
2操作要点
1.设计合理的交易方案
交易估值方面，以控股标的公司为目的，标的公司除资质以外，技术团队、市场渠道及相关业绩均需考虑，当前全国市政一级公司的收购价格在3000万-4100万左右，其中以广东为最高，中部，东北部城市价格稍低。价格随市场流通情况变化，其中由于重庆、江苏、浙江等地省厅发文限制资质分立迁出，加上广东省资质落地难度加大，供求关系在变化，价格较高。在2023年9月13日随着住建部发文收回审批权限，各地资质管理办法在陆续发布出台，需结合实际资源情况和政策进行收购。
持股比例方面，城投公司需要达到控股并表要求。
支付方式方面，以资质为目的的交易并购一般情况采取分期支付，并以现金为主要支付手段，并购方采用分期支付主要是出于降低风险考虑。建议城投公司可采用现金分期支付方式。
业绩要求方面，并购交易中常见的业绩对赌方式主要有股权对赌、现金对赌、股权回购等。出于资质收购为目的的并购，交易双方可主要以现金对赌或股权回购作为业绩对赌方式，当标的施工企业未能实现对赌协议规定的保障条款时，转让方向城投公司支付约定金额的补偿或以交易款加固定回报的价格进行回购。
2.开展高质量尽职调查
通常尽职调查设计多个方面的考量，包括不限于宏观和市场环境调查、围绕公司开展的经营状况调查、财务调查、法律调查、人力资源调查等。针对工程建设企业本身的特点及行业特殊性，在开展尽职调查过程中，应重点关注以下内容：
建筑施工企业的资质。由于资质使建筑施工企业承揽项目的基础门槛，对于并购后的整合和业务发展至关重要，因此围绕资质开展的尽职调查，主要包括（1）资质的合法性，核实目标公司的资质证书有效性，确保其符合相关行业标准和政策要求；（2）并购后资质是否可以延续，了解资质延续所需条件和具体规定，包括企业资产、主要人员、工程业绩等是否满足资质标准要求；（3）是否存在影响资质延续的其他因素，如因资质挂靠、超越资质等级承揽工程、串通投标、质量安全事故等违法违规行为导致的资质等级降低，甚至吊销资质证书，最终影响资质的延续。
建筑施工企业的财务状况。财务尽职调查内容主要包括：（1）目标企业历史和概况，即目标企业基本情况、财务组织构建以及会计、薪酬、税费等政策情况；（2）企业财务报表，具体包括资产负债表、利润表和现金流量表，以此来评估目标企业的盈利能力、偿债能力和运营效率等；（3）重大债权债务及或有负债，特别关注目标企业对外担保的风险、应收款的诉讼时效以及实现的可能性，目标企业的诉讼、仲裁或行政处罚事实存在尚未了结的或可预见的重大诉讼、仲裁及行政处罚案件等。
表3-2 重大债权债务事项
建筑施工企业在建项目履行情况。在建项目履行情况不仅涉及到建筑施工企业当前的运营状况，还关系到企业未来的收入和声誉。因此有必要针对项目履行情况开展尽职调查。重点应关注以下几方面：
（1）项目基本信息及进度情况，包括项目工程量、建筑面积、投资总额等规模信息，项目是否已获得必要的建设许可和政府批准等合规信息以及项目当前所处施工阶段、预期完工日期、是否存在延期等与时间节点有关的进度信息等；
（2）合同履行情况，审查与项目有关的合同文件，评估合同条款的履行情况，是否存在违约或争议，是否涉及合同变更、索赔等可能导致成本变化的因素；
（3）项目质量控制及安全管理，了解项目所遵循的建筑质量标准和规范，评估项目现场安全措施是否到位以及调查过往事故处理情况，包括事故原因、责任追究及整改措施等；
（4）项目资金流及财务管理，了解项目资金的来源，包括自有资金、银行贷款、政府补贴情况等，并对资金使用情况和回款情况进行充分调查，保证支付的及时性和稳定性。尽调过程中，城投公司须全面细致了解所并购建筑施工企业的在建项目的真实情况，并结合上述主要风险点逐条检验，为形成有效的风控措施奠定基础。
3.完善薪酬激励制度
施工企业处于完全竞争的市场，相较于国有企业，具有市场化程度较高、经营管理较为灵活以及薪酬回报具有竞争力等优势。因此，在内部管理体系设置时应围绕经营成效这一核心，兼顾合规性和灵活性，充分释放施工企业经营张力，在业务发展不同阶段配套相应的薪酬激励制度。在业务快速增长的阶段，可设置业绩承诺期，每年设置递增的业绩承诺指标；当业务进入成熟期时，可保留快速增长阶段的业绩对赌机制，并根据对业绩的理性预判，增设专项激励，持续稳住核心团队；在业务转型寻求新增长阶段，构建薪酬总额动态调整机制，如探索超额利润分享制、创新团队薪酬总额单列等机制，并在此基础上探索员工持股等创新型激励机制，推进混合所有制改革，进一步扩大激励范围，激发经营活力。
四
案例分析——杭州交投集团收购龙元建设1基本情况
1.杭州交投集团
杭州市交通投资集团有限公司（以下简称“杭州交投集团”）是杭州市国资委直接管理的市属国有控股公司，功能定位为以综合交通投资为主的国有资本投资公司。截至2022年底，杭州交投资产总额1139.95亿元，2020~2022年，杭州交投分别实现营业收入91.57亿元、142.98亿元、117.82亿元；净利润分别为6.13亿元、6.48亿元、6.49亿元。
2.龙元建设
龙元建设集团股份有限公司（以下简称“龙元建设”）创立于1980年，是一家以工程总承包、基础设施领域全生命周期服务。2004年登陆上交所主板（股票代码600491），控股股东为赖振元家族，持股比例为32.14%。2020年以来，龙元建设已连续三年业绩下滑。2020年至2022年一季，龙元建设分别实现营业收入177.87亿元、195.48亿元、142.46亿元；净利润分别为8.09亿元、6.67亿元、3.8亿元，同比减少20.75%、17.51%、43%。
2交易结构
1.定增认购
2023年，杭州交投集团参与公司定增，以每股价格4.03元/股，取得4.58亿股股份，占本次发行完成后上市公司已发行总股本的23.08%，预计耗资18.49亿元。
2.协议转让
赖振元家族将所持上市公司1.28亿股（占定增前总股本8.40%）转让给杭州交投集团，协议转让价格为8.83元/股，转让价款合计为11.35亿元。
3.表决权放弃
赖振元家族放弃所持上市公司1.54亿股表决权，对应占定增前总股本的10.09%，期限为待两者持股比例大于10%之日或定增终止之日。
收购完成后，杭州交投集团预计将持有上市公司总股本的29.54%，赖振元家族持股18.26%，新旧大股东持股比例差距在10%以上。
表4-1 交易前后股东情况
3并购效果
龙元建设与杭州交投集团的结合将有望推动双方在技术创新方面的深度合作。通过共享研发资源、联合开展科研项目等方式，双方将能够共同推动建筑技术的创新和应用，提升企业的核心竞争力。杭州交投集团能够更好地发挥综合交通、市政、房建等建设产业链间的协同效应，围绕基础设施建设开展强链、延链、补链，积极推动上市公司在长三角及其辐射地区的基础设施建设等业务拓展，促进产业链资源整合，助力上市公司实现跨越式发展。
