香港联系汇率的制度性缺陷
香港是国际金融中心，港币和美元在利率和汇率上都挂钩，所以香港金融市场又是美国金融市场的一部分。索罗斯为代表的国际投机资本的哲学是“市场非均衡”，寻找体制漏洞加以突破，就是赚大钱的机会。
选择香港联系汇率为突破口，有深刻原因。香港金融衍生工具发达，易于投机。港府长期奉行“积极不干预”政策，很难对付国际投机资本冲击。1998年香港金融泡沫最高峰，市价总值32342亿港元，亚洲第二，世界第七。 8月7日恒生指数到16673点历史最高位，比4月份上升38％。
香港联系汇率是一种特殊的固定汇率制，港币同美元保持1:7.8的固定比率，每发行7.8港币，就需要1美元新增外汇作准备金。没有中央银行，港币由汇丰、渣打银行发行，可按1：7.8汇率，同香港金融管理局下属的外汇基金缴付美元，取得负债证明书，这是发行港币的授权书，记入发钞行的资产方。发钞行把负债证明书还给外汇基金时，可按1:7.8得到美元，港币即退出流通。其他银行只能同发钞行进行交易。
联系汇率是香港的生命线，如面临国际垄断资本有计划的冲击，香港政府必定不惜代价保卫之。
第一个办法是大幅度提高短期拆借利率。1997年以来达10％，高出美元利率5个百分点，成为“风险溢价”，1998年最高17%，长期高利率损害经济，失业率上升到5％，房地产价格平均下降50％，红筹股下跌80－90％， 国内B股损失91%。长期高利率如通过楼市股市暴跌，连带证券和银行机构，外资丧失信心而撤走，问题更大。第二个办法是政府托市，但需要增量外汇资金做保证，才能发行港币购买股票。
值得注意的是，套期保值工具的反作用。1997年5月以前，港币远期汇率对即期汇率的贴水率很低，到8月跌到了1∶8以上，除投机资本外，正常投资者对联系汇率信心动摇，利用远期外汇市场进行对冲也是一个原因。因此投机者制造恐慌情绪，使越来越多的人进入对冲行列。投机加对冲可使一种货币同时在即期和远期市场上一泄干里。本意在于避险的对冲，在金融投机中竟对货币稳定起到巨大破坏作用，是值得反思的。
投机者对港币进行投机时可以使用的金融工具，主要有港币远期合约、恒生期指、外汇基金票据，以及港币和股票现货等。恒生指数的杠杆比率是10.72，使用1亿港币可产生11亿港币投机效果。 恒生指数成为投机者在香港股市最主要的工具。
基于“积极不干预”原则，香港经济界建议将港币与人民币挂钩，让美元进入香港自由流动即货币美元化，弗里德曼1996年说人民币将在两年以后取代港币，一国不能容忍两种货币流通。
面临国际资本大举攻击，只能走强化政府干预之路。 香港政府1998年8月半个月的托市，购买了1300亿港币的股票，只能向北京中央政府借入200亿美元，当时北京只有1700亿美元外汇储备， 最后只能依靠行政手段控制做空和国际资本自由流动。
香港金融大战
国际投机资本自1997年以来进出香港屡次得手，赚300亿港币，香港成“提款机”。国际投机资本于1998年7－8月，趁日元贬值，大肆散布人民币要贬值的谣言。8月3日两天卖空30亿美元的港币，同时卖空港币指数期货，港股随之剧跌，恒生指数一度跌到6600点。
香港政府不能再提高利率，使用外汇储备，在期货指数市场上与投机资本大战。在1美元兑换7．75港币处直接入场干预。金管局动用230亿港币，接下炒家抛售的港币。8月6日，炒家再度卖空20亿美元的港币，金管局动用150亿港币承接。8月7日，市场上又出现100亿港币的卖单，金管局吸纳。炒家以卖空远期港币的办法，拉高了远期汇率。大炒家计算，一旦港府守不住联系汇率，港币贬值30％，炒家可得30％汇差。
港府开始前所未有的，对汇市期市股市大干预，在全球金融市场绝无仅有。 8月14日下午，恒指跌到6500点瞬间，港府突然入市，使期指和恒指以7224点收市，反弹564点，股市交易量81亿港币，大大超过平时30－50亿港币的水平，动用50亿港元。
财政司长曾阴权在收市后召开记者招待会宣布：政府动用外汇基金入市，以破坏炒家同时攻击港币和港股的毒计；炒家如敢再来，必将遭到迎头痛击，这是一场刚刚开始的战争。
3天后股市再度开市，18日、19日又升411点，20日到7732点，四天内将股指提高20%。8月21日星期五，俄罗斯股市暴跌，美英股市下挫，港股下跌214点，以7527点收市，港府与炒家进入高成本相持阶段。24日星期一股市低开84点，股市徘徊在7400－7500点之间，至收市前一小时，港府大举入市狂扫蓝筹，恒指狂升300点，报收7800点，交易额98亿港币，动用60－80亿港币，接近前四天总和。
8月25日拼杀更为激烈，一家欧资银行抛出汇丰股票840万股。政府下午狂扫蓝筹，在期指市场力托8月期指，沽售9月期指，一改多年来压低息口的做法，将隔夜拆息利率抬高至15厘，令炒家措手不及。
至此港府招数全部亮出：拉高短息，力托股市，强压股指，痛击炒家使其亏损。当日股市报7800点收市，升44点9全日成交额99亿港币。8月26日继续激战，成交98亿港币，收市7834点。港府入市代价沉重，风险奇高。
金管局长任志刚阐述理由：“入市干预并非因香港不愿接受货币发行局制度下所产生的经济调节，我们早有准备和能力忍受这些经济上的痛楚，但有人在操纵货币市场，并散布恶毒的谣言，令经济调整带来的伤痛更为严重”，承诺当炒家操纵港汇的行动平息后，港府会撤离股市及期货市场，让其找到自己的平衡点。
8月27日，索罗斯旗下量子基金总经理承认参与香港股市，表示该基金目前已因港府入市受阻，但最终的胜利必将属于自己。 “如果港府在基本面上犯了错误，他们所做的一切就不过是向投机者提供利润”。
8月28日周五决战，是恒生期货市场8月份结算日，市场押下的巨资多空两家，要在这一天平仓结算。政府在6500点介入，炒家有大笔未抛出的淡仓期指合约。恒指每推高1点，每张合约损失50港元。政府必定要把指数推高到8000点以上使炒家受损。 但市场中还有大量正常投资者，都要趁机在港府推高股指时把自己的股票抛出，港府渐成悲壮孤军。
27日香港期股两市已呈腥风血雨，卖单排山倒海，港府照价全收，最后15分钟成交金额超过80亿港币，全日230亿港币，超过前两天总和，恒指报收7923点，仅比前一天抬高88点，投入资金200亿港币。
28日是关键一日。开市15分钟成交66亿港币，每小时翻一番，政府面对狂沽独立托盘，12点半收市，交易额400亿港币。下午炒家全力反扑，借入大笔恒指成份股香港电信股票抛空。交易额在2点冲上500亿港币，突破去年8月牛市460亿港币历史高位。下午至4点，恒指以7829点收盘，回落93点。全日成交额709亿港币，比平时高十几倍。港府几乎是唯一买家，所付资金不少于710亿港币。
8月份金融大战的特点是：
第一，成交量逐日巨额放大，27日为229亿港币，28日达到790亿港币，多空双方分歧严重，有人估计香港金管局投入150亿美元。
第二，金管局几乎是市场中唯一买家，从27日开始，恒指每向上一个点位，要耗用上亿资金。26日下午暂时离市，但现货期货立刻暴跌200-300点。
第三，港府将恒指推高1200点，动用上千亿港币入市，相当于外汇储备13%， 初战胜利稳定了局面。炒家损失20亿美元，转到9月份准备再战。
第四，港府改变历史上“积极不干预”政策，变成积极干预。
-----买进现货股票，推高恒生指数，港府购买的股票占香港蓝筹股3％；
------在期货市场上承接炒家的空头盘；
------要求基金经理不借出股票，以断绝炒家货源；
------在8月25日，推高8月份指数期货，拉低9月份指数期货，迫使炒家在8月份高位结清期指，在低位沽售9月份期指，以加大炒家损失，迫使其离场；
------提高银行短期拆借利率，增加炒作成本；
------在8月份金融大战最后阶段，港府修改游戏规则。
金管理督促中央结算所收紧交割制度。在8月27日、28日两天交易的股票，在T＋2规则中，未能交收的股票金额分别高达21亿港元、146亿港元。9月1日，中央交易所在T＋3早上通知未能交收的证券公司，中央结算所将于当天代为补购，若经纪公司表示即日交割，仍会有一天时限。如果做到T＋4时再收不到股票，就代为补购，进行清算。该作法较前严格，而作空者在时限前补仓以及中央结算所代为补购的行动，导致了恒指于周三的大涨和周四的振荡。
联交所暂停抛空汇丰银行、香港电讯和中国电讯三只股票，占恒指权数30％。联交所推出新限制治空措施，降低对恒指的沽售压力。
同时，港币利率回落，汇率平稳，港府入市干预目的基本达到。以前国际炒家主要通过狙击港币致利率上升，在股市和期市获利。 港府改在股市和期市出击，同时在银行体系拆出资金，银行拆息未见飚升。
