券商首席看产业 | 国泰君安证券刘欣琦: 政策组合拳利好保险券商基本面改善

国泰君安证券非银首席分析师刘欣琦

2024年以来，非银金融行业进入高质量发展的新阶段。在党中央、国务院和行业经营主体的共同努力下，行业功能性更好发挥，盈利性更加稳健。

在各类政策引导下，非银金融行业功能性更好发挥出来，保险行业经济减震器与社会稳定器的功能性得到更好体现；证券行业在完善资本市场投融资功能中也起到了更加积极的作用，更好服务居民的财富管理需求和实体经济融资需求。

在更好发挥功能性的同时，行业盈利也进入到高质量阶段。在利率曲线下行周期中，金融监管总局引导寿险产品预定利率下行并规范保险公司报行合一经营，提升了保险公司的盈利稳定性；一流投行建设加速推进，提升了证券公司的经营效率，使得行业经营更加行稳致远。

一、保险行业：资产和负债齐头并进，利好盈利能力改善

新形势新要求，防风险与高质量发展并行。中央金融工作会议和党的二十届三中全会以来，推动保险行业高质量发展的相关政策加速落地。9月11日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》（下称新“国十条”），提出坚守金融工作的政治性、人民性，以“强监管、防风险、促发展”为主线，对未来我国保险业高质量发展作出了全面系统的部署和规划，引导保险业发挥“经济减震器”和“社会稳定器”的功能，在防范化解风险的前提下实现高质量发展，提升保险保障能力和服务水平。9月24日国新办新闻发布会上，提出了保险资金更好服务实体经济的下一步政策举措。9月26日中央政治局会议提出要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，预计保险中长期投资的作用将更加突出。9月27日，国新办举行国务院政策例行吹风会，金融监管总局有关负责人介绍《国务院关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》有关情况，并进一步针对保险资金长期投资、建立健全巨灾保险保障体系、发展第三支柱养老保险及商业健康保险、车险综改等领域的高质量发展要求进行深入阐述。

人身险方面，健全人身险产品利率传导和负债成本调节机制，预计保险将加速回归保障功能。一是在长端利率不断下行背景下，金融监管总局下发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》，引导人身险定价利率合理调降，并提出建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，极大缓解利差损风险。二是新“国十条”引导保险行业积极发展第三支柱养老保险，服务人民养老需求；同时要求行业持续发挥风险保障功能，提升健康保险服务水平。

财产险方面，丰富巨灾保险保障形式，深化车险综改，推动实现“降价、增保、提质”目标，更好服务实体经济。一是新“国十条”要求探索建立多渠道多层次巨灾保险保障机制，拓展巨灾保险保障范围，改进风险减量服务，支持防灾减灾救灾。二是车险综改前期较好地实现了“降价、增保、提质”的预定目标，在“降价”上，车均保费明显下降；在“增保”上，保障程度大幅提高；在“提质”上，服务质效和经营效益双提升。我们预计后续车险综改将推动包括新能源车险在内的车险业务更好实现功能发挥和盈利增长。

投资端方面，强化资产和负债联动，支持扩大保险资金长期投资改革试点，强调耐心资本服务实体经济质效。一是新“国十条”要求健全利率传导和负债成本调节机制，督促保险公司强化资产负债联动，持续提升跨市场跨周期的投资管理能力；二是金融监管总局局长李云泽在9月24日国新办新闻发布会上表示，支持扩大保险资金长期投资改革试点，支持符合条件的保险机构设立私募证券投资基金；督促指导保险公司优化考核机制，鼓励引导保险资金开展长期权益投资。三是金融监管总局人身保险监管司司长罗艳君在9月27日国务院政策例行吹风会上提出，支持保险资金通过多种方式，服务国家重大战略、重点领域和重点项目；培育真正的耐心资本，积极支持资本市场稳健发展。

政策引导与经营效率的提升带动2024年以来保险盈利能力显著改善。在各类政策的引导与经营主体的共同努力下，2024年上半年资产和负债共振推动盈利超预期增长。负债端价值率改善驱动新业务价值（NBV）景气增长，上市险企平均同比增长50.9%。资产端债券及红利股市价提升带来总投资收益率和综合投资收益率改善；整体上，资负共振带来上市险企归母净利润显著改善，上市险企平均同比增长14.1%。

预计行业正本清源，头部险企未来更具备竞争优势。新“国十条”要求推动保险销售人员分级分类管理、加强产品费差监管等，鼓励保险产品与服务深度融合，提高保险保障水平，预计率先进行渠道产品改革的头部公司更为受益；同时得益于率先布局产品+服务体系，如财险风险减量管理、养老险与养老服务结合、健康险与健康服务融合等，头部险企经营优势有望更好体现。

二、券商行业：一流投行建设加速推动，经营效率显著提升

2023年中央金融工作会议以来，随着各类政策积极引导，券商行业在更高效地助力资本市场投融资再平衡、公平与效率再平衡方面起到了积极作用。中央金融工作会议提出加快建设金融强国的目标，明确“优化融资结构，更好发挥资本市场枢纽功能”“培育一流投资银行和投资机构”的要求。资本市场建设方面，新“国九条”明确未来资本市场高质量发展的总体框架，通过完善各项制度规则，推动投资者合法权益得到更加有效的保护，投融资结构趋于合理，上市公司质量显著提高，建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场。而针对证券行业，政策则支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营，推动行业回归本源、聚焦功能性发挥，在服务实体经济、国家战略、居民财富管理等方面发挥更大专业作用。

近期政策组合拳针对资本市场现状提出更聚焦的解决方案。9月24日，国新办举行新闻发布会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况并答记者问；9月26日，中央政治局会议提出“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”。在此推动下，系列增量政策加速落地，有望引入更多增量资金、促进投融资再平衡，提升资本市场内在稳定性。

投资端方面，多措并举推动增量资金入市，增强资本市场内在稳定性。一是证监会发布关于推动中长期资金入市的指导意见，主要内容包括大力发展权益类公募基金、完善“长钱长投”的制度环境、持续改善资本市场生态。同时将会同有关方面进一步支持汇金公司加大增持力度、扩大投资范围；二是央行创设新的货币政策工具，包括证券、基金、保险公司互换便利，股票回购增持专项再贷款，支持股票市场稳定发展。首期互换便利操作规模将达5000亿元，专项再贷款首期额度3000亿元，未来可视情况扩大规模。

融资端方面，聚焦提升上市公司质量，培育鼓励长期投资的资本市场生态。一是证监会发布关于促进并购重组的六条措施，提出畅通私募股权创投基金“募投管退”各环节循环，支持上市公司向新质生产力方向转型升级；二是上市公司市值管理指引要求上市公司以提高上市公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值提升；三是突出保护中小投资者合法权益，争取在代表人诉讼、先行赔付等方面落地更多示范性案例。相关举措有望进一步促进资本市场投融资平衡。

政策组合拳利好券商行业经营质效的提升。上半年证券行业盈利有所承压，2024年上半年43家上市券商合计实现归母净利润639.61亿元，同比下降21.92%。随着系列政策落地，资本市场交投活跃度显著提振，给券商经纪、资管、两融等主要业务带来显著增长，从而改善券商盈利能力。同时，中长期机构资金的入市将极大的提升机构客户服务需求，券商将通过提供机构经纪、券结、托管、研究等轻资本业务及产品创设、做市交易、资本中介等客需型重资本业务，为机构投资者提供综合金融服务，进而服务于居民财富的保值增值需求。

长期看供给侧改革仍是行业主线，证券行业将更好发挥功能性、加快建设一流投行。中央金融工作会议提出以加快建设金融强国为目标，以推进金融高质量发展为主题，以深化金融供给侧结构性改革为主线，培育一流投资银行和投资机构。近期资本市场系列增量政策对券商服务中长期资金入市、提供高质量投行服务等方面提出了新要求，专业能力突出、稳健合规的优质券商有望在行业机遇期加速转型，加快推进一流投行建设。