关于水电行业的估值分析,在之前对长江电力进行内在价值测算时,已经进行了详细阐述。下面我简单介绍一下逻辑和背景,之后直接进行计算。
水电的估值逻辑
如果用一句话总结水电企业的估值逻辑,那就是:水电企业股票是一只带有缓慢增长率的债券。
为什么说水电股票是一只债券呢?逻辑如下:
水电企业都是重资产行业,一次投入,永续发电。类似于购买一只债券,一次性买入,到期前永续产生利息。
水电企业的需求是稳定的,人们不可能不用电,因为便宜,国家电网也会优先收购水电。这样保证水电企业的营收、净利润和现金流都是稳定的。
水电企业经营产生的现金流,一部分要维护水电站正常运营,一部分要归还银行贷款,剩下的可以全部用来分红。分红率非常稳定,大都超过30%。稳定的分红就类似于债券固定的利息。
按照上述逻辑,水电企业的估值就简单了。
华能水电的内在价值
华能水电的内在价值,可以按照固定股利增长率模型进行计算,详细测算过程如下:
1.2023年华能水电的每股收益EPS为0.4元,历史平均分红率约50%。
2.水电行业未来的增长如上一篇文章所讲,空间不大。但是作为基础行业,下滑的可能性也很小。保守点,增长率按照跟随GDP缓慢增长2%计算。
3.我要求的必要报酬率为15%。
4.按照固定股利增长率模型,华能水电的内在价值=0.4×50%×(1+2%)÷(15%-2%)=1.57元/股。大约为当前股价的一点五折。
当前的股价为11.71,我们可以根据股价反推出市场认为的增长率有多大,假设为r。
根据历史数据,股票的平均年化收益率约为8%。
11.71=0.4×50%×(1+r%)÷(8%-r%),得出r=6.2%。可以看出市场的预期也并不离谱。
市场给出的当前股价与我计算的内在价值之所以有巨大差距,区别在于我要求的收益率(15%)是市场的(8%)两倍,同时,我给的增长率预期(2%)只有市场认为的(6.2%)三分之一,几乎等于不增长。
如果认为华能水电不增长,当前的股息率1.57%就是债券的利率,这个收益率水平还是低于10年期国债收益率,说明华能水电的估值还是偏高。当然,A股市场喜欢报喜不报忧,夸大增长率,如果真的实现了6%以上的增长,当前的股价也是合理的。
高股息策略
最近一段时间,高股息策略受到市场的追捧。特别是公用事业行业,因为其超强的稳定性,和永续现金流,得到了估值提升。这里有一个矛盾,高股息的股票之所以是高股息,是因为他们估值低。当估值提升后,高股息便会成为低股息。所以,想要成为高股息,需要保持稳定的低估值。想要买高股息票,就需要选择低估值的股票,而现在全市场追捧高股息票使得它们估值已经脱离了低估区域。
我们知道,股票投资的收益率来自于两部分:分红和股价上涨。从历史来看,投资股票的收益率大约为8%,其中分红收益率大约为2.5%,约等于8%×30%,剩下的5.5%来自于股价上涨。在A股市场,这个比例更极端,因为A股市场的股票很少分红,长期收益率100%来自于股价上涨。想要依靠分红来进行投资,收益率会远不及预期。所以,高股息策略本身并不适合股票市场。如果喜欢高股息,为何不去买保本保息的债券,或者可转债呢?为何不去买银行呢?现在银行的股息率很高,但配置银行的投资还是很少。
说到底,我们现在并不是喜欢高股息,而是想要一个确定性的未来。但确定性和股票其实是一对相互冲突的概念,想要确定性,就不应该投资股票;想要投资股票,就要接受不确定性。而因为我们无法预测未来,为了避免不确定性给我们带来伤害,只能通过增大安全边际来保护自己。这就是我为什么一直强调低估值的根本原因。如果没有低估值,股票本身并不是一个具有性价比的资产。
综上,我不会降低自己的估值标准,不管一家公司具有多么花哨的概念,如果达不到我的估值范围,我都不会投资这家公司。股价到了,我就买;股价不到,我就放在待买清单。我不用预测股价,只需要根据股价变化来做出反应。很多人说,我给的价格太低,市场不会出现的。但根据我的观察,大凡说“这次不一样”、“不可能出现这种情况”的时候,之后都出现了。
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