股债“跷跷板”效应渐显 公募基金研判债券市场四季度走势

上证报中国证券网讯（记者何漪）在宏观经济运行以及政策支持力度超出市场预期的背景下，债券市场在今年前三季度持续走强。

债券市场将如何开启四季度行情呢？近日，长城基金副总经理张勇、博时基金董事总经理兼固定收益投资三部总经理张李陵、安信基金固定收益部总经理张睿、创金合信基金固定收益总部负责人闫一帆接受上海证券报采访，一起探讨债券市场四季度的走势。

债券市场走势较为强劲

上海证券报：请梳理分析债券市场前三个季度的市场表现。

张李陵：由于基本面承压、融资需求偏弱、存款利率下行，宏观审慎监管，债券市场表现强势，尤其是长债、超长债，其收益率连创历史新低。信用债在供给有限的情况下，配置需求较强，带动中长期限信用债表现较好。

具体看，新旧动能切换背景下，微观主体感知持续偏弱；债市供给少，机构配置需求大；机构“卷”向久期要收益，期限利差明显压缩、信用利差也进一步压缩；机构交易热情高涨，超长债相对波动幅度更大。

张勇：在国内基本面偏弱、机构配置需求旺盛的背景下，国债利率震荡下行。

今年以来至8月初，由于信用利差较窄，信用债性价比偏低，季末非银提前储备流动性等因素，强化了信用债的调整过程。利率恢复下行后，信用债流动性修复较慢，由于机构负债端承压、资金面阶段性偏紧，导致信用利差继续走阔。

闫一帆：前三季度债券市场走势较为强劲，利率大幅下行。其原因是供需阶段性失衡，资产荒极致演绎。6月以来，市场的驱动因子是基本面边际弱化及通缩压力加剧，10年期国债收益率年初以来下行超过50bp，超长端表现更为突出，30年国债收益率今年以来下行幅度近70bp。国债收益率曲线整体走平，在央行开展国债买卖操作后，有所变陡。

张睿：债券市场经历盘整后，三季度收益率呈震荡下行的态势。8月，国有大行进行国债卖长买短操作，推动收益率曲线趋于陡峭化。临近季末，资金面收紧，短端利率下行受限，长端利率走低，曲线呈平坦化趋势。政策性金融债、信用债长端品种收益率下行幅度大于短端。超长期利率债需求旺盛，其收益率下行幅度显著大于其他品种，长久期信用债收益率调整后需求转弱，信用利差有所拉宽。

多重因素影响债券表现

上海证券报：从全球宏观经济、政策走向、国内经济增长预期等多方面分析，将如何影响债券市场变化？

张李陵：当前形势对债券市场偏利多。第一，欧美降息周期开启后，稳汇率压力对国内货币政策的制约得到缓解，降准、降息与存量贷款利率调整落地，利好资金面和债市；第二，在流动性溢出、风险偏好提高与中美利差收窄的影响下，延迟结汇等资金回流的可能性提升；第三，美联储降息叠加经济反身性作用，超额储蓄消耗完毕，美国经济仍在回落通道中，叠加地缘风险等扰动因素，国内出口预期存在收敛倾向。

目前，国内实体经济回报率下降、增长预期偏弱，货币政策保持宽松，支持实体经济发展，债券收益率保持低位运行。同时，市场对推升经济发展的政策预期逐步强化，且政策仍处在窗口期，可能会对债市形成扰动影响。降准、降息等一揽子货币政策落地，显示出决策层的决心，财政政策若持续发力，将对国内经济形成拉动作用。

张勇：整体看，欧美经济增长放缓或将带动出口走弱，使得国内经济增长压力增大，中美利差较大制约了央行的货币宽松幅度。短期看，美联储降息打开国内货币政策宽松的空间，利好债市上涨。

目前，国内出口存在下行压力，利好债券市场表现。从国内消费情况看，居民就业和收入压力上升，影响居民消费信心和支付能力，社会消费品零售总额数据持续走弱，可能会支撑债券市场表现。

闫一帆：今年以来，美国经济保持韧性，全球制造业同步复苏，资本开支周期和补库周期支撑了国内出口、制造业呈现出高景气度，成为国内经济增长动能中重要的托底力量。

国内经济正处于结构转型，房地产周期调整导致居民部门缩表，制约了居民消费需求，影响了地方财政收入，叠加化债主调下地方广义融资明显下滑，影响了财政支出效应。今年以来，社会消费品零售总额增速下滑幅度较大，财政补位效应较弱。因此，宏观环境偏弱，支撑了债市表现。

张睿：有关货币、房地产、资本市场等一系列政策出台后，具有提振市场信心的作用，体现了国内经济稳增长的诉求持续增强。重点关注利率债供给、经济数据变化，预计四季度债券市场收益率曲线呈陡峭化趋势；同时，债券市场利率水平相对较低，重点关注政策对稳增长的发力程度，有可能影响债券收益率的变化。

四季度或走出震荡行情

上海证券报：债券市场四季度将如何表现？哪些债券品种会有不错的投资机会？

张李陵：基于当前基本面情况、机构配置需求旺盛、降息落地确定性强，仍有利于债市表现。需注意的是，在低利率、低利差、高拥挤度环境下，债券市场可能出现较大波动；尤其是政策和风险偏好存在变数，或阶段性扰动市场。

中长期看，长端和超长端利率债或有下行空间；短端信用品种可能存在降负债成本的情况，具有不错的投资机会；二级永续债受益于需求旺盛、高等级信用债受益于供给稀缺，调整即是较好的买入时机。

张勇：随着降准降息落地，本轮货币政策力度大、节奏超预期，有望驱动利率中枢进一步下行，债券市场长期向好。资本市场支持政策较大，在一定程度上提高了市场风险偏好，财政政策同时存在进一步加码的可能性，会对债市走势形成扰动。

整体看，债市在四季度有可能转向震荡行情，需要寻找结构性机会。一方面，四季度流动性相对充裕，解决了市场缺长钱的问题，这对同业存单、短端信用债形成相对利好；另一方面，随着利率下调，同业存单利率、短端信用债收益率有可能出现同级别下行趋势。

闫一帆：债券市场处于顺风趋势，相对利好债券市场表现。其中，中短期信用债具有不错的投资机会。一方面，信用债供给相对不足，难以满足市场配置需求，信用利差维持在较低水平；另一方面，货币政策支持国内经济发展，市场利率仍然稳中有降，且资金利率的波动性处在较低水平。

张睿：从现阶段看，哑铃型策略的有效性较强，布局短久期信用债与中长久期利率债的组合相对有效。一方面，信用利差拉宽后，短久期信用债的配置价值有所提升；另一方面，中长期利率债保留着一定的进攻性，随着利率下行，相关品种容易获得较好的资本利得。