估值，一直是分析一家公司绕不开的关键点，它能让我们更为客观地看待一家公司的市值变动情况。
而有一家公司，从2019年起其市值就进入了上升通道，市净率分位数目前已达到历史数据38.2%，它就是三祥新材。
由股权市值=净资产*市净率倍数这个公式可以推导出公司的市值主要靠净资产和市净率来推动。
但观察三祥新材的净资产，可以发现净资产近几年虽然有增长，但增速已经放缓了。2023年公司的净资产增长率只有3.4%。
这实际上是释放了一个危险信号，也就是三祥新材的市值很可能被高估了。
2023年三祥新材的营收增速已经出现了明显下降，更是出现了“增收不增利”的情况，同年归母净利润同比减少47.5%达0.8亿元，今年一季度则继续延续了这个趋势。
从净资产收益率的拆分情况看，公司的固定资产周转率一直处在下降状态，说明公司的生产设备资源一直未得到充分利用。
此外2023年公司的销售净利率和权益乘数变动较大。销售净利率同比下降10.37个百分点达6.78%，公司盈利能力严重受挫；权益乘数同比增长7.9%达1.5，说明公司加大了杠杆的使用力度。
接下来我们看一下公司的具体经营情况。
锆系列目前是公司的第一大产品，收入占比达到85%，其中海绵锆产品在国内的市占率已超50%。
但是随着国瓷材料、北京利尔、鲁北化工等企业在锆业务上的竞争愈加激烈，公司的盈利能力受到冲击，2023年公司锆产品毛利率同比下降6.1个百分点。
此外锆产品市场价也在大幅度下滑，像氧化锆的市场价就从2023年年初的210元/公斤左右下降到如今的180元/公斤左右，使得公司的利润被进一步压榨。
在2023年公司就针对存货计提了资产减值损失5614.9万元，金额达到了近十年新高，从而影响了利润。
目前锆系产品的市场价还未见到明显回升的迹象，低价的影响或许还将持续。
从短期看，价格是供给端影响三祥新材业绩的主要因素，而从长期看，锆产品的上游原材料锆英砂自给率低是制约三祥新材发展的主要原因。
目前全球前三家锆英砂供应商（澳洲的Iluka、Tronox以及南非的RBM）的供应量占比超过全球50%，掌握了市场定价权，而国内厂商生产用的锆英砂主要依赖进口，面对原材料价格变动就很被动。
供给端上竞争激烈，而需求端上的疲软仿佛是在雪上加霜。
锆的下游应用众多，其中在陶瓷合成方面的应用占比接近50%。
但是在2020年之后，受房地产行业下行的影响，国内卫生陶瓷的产量连年下降，至2023年产量已至2亿件，近两年产量降幅达到9.1%。
再加上锆工业的下游多数是传统行业（陶瓷、耐火材料、化工工业等），铝工业对下游的议价权门槛并不高，所以公司的利润空间会受到进一步压制。
所以三祥新材逐步开启了在新兴领域的探索，近几年相继研发生产出针对核电站反应堆的包芯线、固态电池用锆材料等。
但是国内核级锆材目前仍然依赖于进口，部分产品对外依存度高达90%，距离完全替代还很遥远。
所以公司的铸改新材料（包芯线产品）近几年的增长势头很平缓，毛利率也呈下降趋势，说明公司该产品的竞争力并不强。
而另一项应用领域全固态电池也得等到2030年左右才有可能有大的突破，此外成本高、难以规模化生产也成了全固态电池绕不开的难题，在这条路上，三祥新材仍是任重而道远。
高端应用的拓展不止在技术上给三祥新材加了难度，同时给三祥新材加了研发费用的压力。
2020-2023年，三祥新材的研发费用率从3.2%增长到5%，研发费用达到了5437.3万元。
但公司的自由现金流近十年却没能得到很好地积累，2023年公司账上的自由现金流只有1.36亿元，这说明公司实际可支配的现金流并不多。
所以公司近些年的外债比例呈上升态势，2023年公司的有息负债率同比增长3.2%个百分点达40.6%，财务费用率上升到0.67%，偿债压力加大。
三祥新材的自救，不仅体现在锆系产品上，近几年也萌生出镁系产品这个“侧枝”，主要涵盖建筑、新能源汽车、储能等领域。
2023年公司在其他产品（镁系产品）中实现营收0.91亿元，同比增长78.4%，但是目前该业务在公司整体营收中只占8.4%，对公司整体业绩的拉动作用较小，不过未来或将成为平稳公司业绩的关键。
不管在纵向上还是在横向上，三祥新材都做出了“自救”的动作，但是从公司现金流来看，公司目前实际是处在较为紧张的状态，急于等待机遇的到来。
2019年以来，公司都呈现蛮牛型的发展状态，也就是公司把经营活动赚的钱，加上借债等筹来的钱，大多都投入到新项目的建设中了。
2024年公司更是加快了扩张的节奏，新建“年产1500吨特种陶瓷项目”和“先进陶瓷材料研发实验室”项目，总投资额为1.52亿元。
从2023年三祥新材的负债结构看，短期负债达到6.19亿元，占比超90%，但期末现金及现金等价物余额只有1.05亿元，负债结构较为不合理，所以短期来看可持续经营风险较大。
总结一下，受供给端竞争加剧及下游需求减弱的影响，三祥新材近几年出现了“增收不增利”的情况，净资产收益率也在下滑，在这种情况下公司继续加大扩张力度，使其偿债压力逐步加大，未来有必要注意其经营持续性的风险。
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