黄金的定价主要来自金融属性，而铜的定价光谱由金融属性和工业属性共同构成，长周期维度，铜和黄金都将受益流动性宽松，不同之处在于铜的工业属性定价取决于基本面的景气程度。
历史规律：首次降息后，黄金胜率更高，铜价博弈“软着陆”or“硬着陆”
根据历史复盘结果，首次降息后：
1）黄金胜率更高，我们认为主要由于经济走弱下衰退交易反复，避险属性成为金价上涨主要动力（但也需要警惕流动性危机导致的短期交易性踩踏），此外衰退交易弱化后再通胀交易可能会接力，仍将刺激金价上涨。
2）铜价博弈“软着陆”or“硬着陆”，短期内美联储降息预期差会对铜价造成一定影响，中期维度，需求衰退的程度或决定铜价的走势。在美国经济“软着陆”的情况下，铜价震荡或上涨的概率更高；在美国经济“硬着陆”面临严重衰退的情况下，铜价下跌的可能性较大。而在整个降息区间，90分位成本线仍是较强的成本支撑位，一般只有在少数极端风险事件时铜价才会跌破90分位C1成本。
展望后市：黄金仍是年内胜率优选，铜需求悲观预期或已提前演绎
1）金价展望：黄金仍是年内胜率优选。一方面根据历史复盘的结果，首次降息后黄金半年内上涨概率较大，右侧降息交易强化，叠加衰退交易反复和潜在的再通胀交易，共同刺激金价上涨。另一方面，本轮黄金上涨存在新的定价因子，流动性扩张&地缘政治事件频发下，去美元化成为黄金定价的底层逻辑。金价上涨不仅仅是降息预期博弈的结果，新旧范式共同支撑金价走牛。因此，我们继续看好降息落地后的金价表现。
2）铜价展望：铜需求悲观预期或已提前演绎。今年3月以来，铜价持续攀升，而后伴随宏观衰退预期反复和铜消费压力，铜价自6月开始显著回落。我们认为前期回落的铜价或已消化相对悲观的需求预期，近期下游消费在铜价回调的带动下已有所增长，铜价年内下行空间或有限。
投资建议：黄金的定价主要来自金融属性，而铜的定价光谱由金融属性和工业属性共同构成，长周期维度，铜和黄金都将受益流动性宽松，不同之处在于铜的工业属性定价取决于基本面的景气程度。
1）新旧范式共振支撑黄金价格中枢抬升，我们仍继续看好首次降息之后的金价表现和长久期下黄金板块的价值，建议关注：招金矿业、紫金矿业、山东黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、中国黄金国际。
2）铜需求悲观预期或已提前演绎，铜价年内下行空间或有限，中长期铜价中枢有望稳步上行，相关公司有望受益，建议关注：紫金矿业、金诚信、中国有色矿业、洛阳钼业（H）。
风险提示：美国通胀超预期；美国劳动力市场放缓超预期；美国金融风险事件。
