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文字|卷爸
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「好品牌不一定是好股票」
赢家时尚目标客群根据品牌不同，定位为医师公及其家属和职场精英女性。以高端为主，中端设计师品牌仿佛2019年才成立，目前也仅是1.4亿营收的婴儿状态。
阿福老师说：“经济下行期，医师公品牌的作死三件套：大店、提价、大撒币。”
这些迹象，正全部发生在赢家时尚2024年的中报里。
23年是赢家业绩新高的一年，零售额90亿，净利润8亿。于是年报中喊出了，24年105-115，25年零售额150亿，26年零售额180亿，成为中国顶级轻奢集团的宏伟目标。为什么服饰品牌企业都这爱喊口号呢？
对于内因，公司可控。而经济下行的外因，完全没办法控制和遇见。
偏偏今年它就来了，24年半年报营收下降1.03%，毛利率上升1.02%，净利润下降36.03%。主要是成本开支增加所致，原因无非是大店、提价、大撒币。
从投资角度看，赢家一个很大的问题是单品牌营收太低，从而导致成本过高。
两个主牌Koradior和NAERSI应收分别为23.8亿和14.6亿，其余副牌大多在4-5亿之间，2019年孵化的仿佛目前仅有1.4亿的水平。
就算集团业务协同，共用一些数据中台和供应链，却没办法节省每个品牌的宣传推广成本，该类服饰，不仅涉及到客户的顺周期需求，还涉及到对时尚的敏感变化以及大量的维护客户的营销成本。
体现在数据上，毛利高达75%左右，净利却勉强维持10%的水平，因为销售费用率吃掉了55%成本，其中品牌推广费2.87%。
研发开支占比营收2.65%，由于女装追随时尚和流行，这些研发开支，很难留存到未来的产品中，也应一并视为常规费用。
即使如此，能像化妆品一样，出来大单品，也行。
服装的商业属性决定了，完全没有可能，那么这销售费用率的预期大幅下降，在相当长的一个周期内，很难做到，就很难从成本端出利润。
而从营收端要利润，那么就一定要顺周期，经济好，客户有钱，愿意花钱。这是赢家最头疼的问题，因为不可控。
女装轻奢领域，存在高不成、低不就现象，其实挺难做的，赢家有今天的成绩，实属不易。品牌、产品、管理能力都不错，无奈赛道太难。
品牌服装行业，天然就是更难的赛道。
公司以直营为主，门店数量1525家，数量占比77.65%，营收占比80.43%，毛利率78.85%，平均店效365万，女装中的比音勒芬无疑。
电商营收占比14.02%，毛利率56.71%。
经销门店数量439家，数量占比22.35%，营收占比5.55%，毛利率70.76%，平均拿货额87.5万，按50%毛利计算，与直营店差异过大，应该是下线市场的客户群体比例更低的原因。
直营店铺的租金及人员成本占比较高，并且无论经济情况，这都是刚性支出。
「资产负债表」
24年中报，公司坚持扩张战略不动摇，继续更新大店，增加品牌维护的支出，导致利润大幅度下滑。
从资产负债表看，这轮下行周期的逆势扩张，很可能随时会由于资产负债表的不支持中止，如果不中止，股价还远远没到底。
赢家是家族企业，一代搞纺织制造，二代搞女装品牌。二代哥俩各自做出来一定的成就，哥哥收购了弟弟的品牌，于是可见资产负债表中大量商誉和无形资产。
服装行业大量商誉的企业，在下行周期更容易因为营收和利润的下滑，需要进行减值处理，具有DOUBLEKILL的反身性。
目前赢家时尚的资产负债表，根本不支持如此逆势扩张。
对比23年底，公司经营资产、固定资产、商誉和商标资产几乎没有变动。
但是有息负债增加23.35%、类现金资产减少26.01%，经营性占款减少21.83%。说明公司在产业链的地位在下降，合作伙伴的眼睛是雪亮的，公司在借债并用自有存款支付给供应商们。
如果将所有有息负债用现金减少去还原，并细拆大类资产，可以得到如下的负债表，结论并不乐观。
无实际价值的商誉和品牌，占比31.3%，经营性和固定资产占比28.8%，存货占比21.42%，应收占比9.72%，类现金占比8.64%。
服饰类企业的硬资产较少，银行贷款不易。
如果一旦经济下行的时间长度过长，现金流开始下行，那么公司的扩张计划必然要停滞，否则现金流不支持，融资扩股对股东来讲也是暴击。
极端一点，甚至可能因为下行时间过长，而不得不降价快速处理库存回流现金，从而影响品牌的定位和价值。
「从股票角度看」
1.2023年授出总股本1%的股权，行权价格9.74元，目前股价8.85元，和利郎一样，股价跌破了股权激励的价格。
2.虽然目前已经有7.9%的静态股息率，但鉴于资产负债表的情况、逆市扩张战略、公司分红历史并不持续稳定，很可能会影响股息率，暂时还是规避风险和不确定性较好。
3.从机会成本的角度，完全有更好的。
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